時(shí)間：2023-04-18 18:01:42
序論：在您撰寫融資研究論文時(shí)，參考他人的優(yōu)秀作品可以開闊視野，小編為您整理的7篇范文，希望這些建議能夠激發(fā)您的創(chuàng)作熱情，引導(dǎo)您走向新的創(chuàng)作高度。
改革開放以來，中國(guó)政府并沒有實(shí)施明確的“增稅”政策，只是對(duì)稅制進(jìn)行過局部性調(diào)整。在不同經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段，根據(jù)實(shí)際情況開征或停止征收某些小稅種。1994年新稅制規(guī)范了增值稅的內(nèi)容、計(jì)稅依據(jù)和標(biāo)準(zhǔn)，這不屬于增稅，而是對(duì)原流轉(zhuǎn)稅稅種的調(diào)整。1997年稅收增長(zhǎng)出現(xiàn)良好勢(shì)頭，國(guó)務(wù)院據(jù)此向稅務(wù)系統(tǒng)下達(dá)了1998年稅收增收1000億元的任務(wù)。在外部需求下降的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度減緩的背景下，稅務(wù)系統(tǒng)勉強(qiáng)完成了任務(wù)。1999年和2000年稅務(wù)系統(tǒng)繼續(xù)加強(qiáng)征管，同時(shí)由于開征了利息稅，以及證券市場(chǎng)從1999年5月開始進(jìn)入空前的繁榮時(shí)期，交易規(guī)模大增，使證券交易印花稅快速增長(zhǎng)，所以這兩年稅收增長(zhǎng)幅度超過了1998年。加強(qiáng)征管的做法導(dǎo)致一些地方出現(xiàn)稅收“寅吃卯糧”現(xiàn)象，征了“過頭稅”，也有些地方出現(xiàn)“稅收貯藏”，為以后年度完成指標(biāo)做準(zhǔn)備。
那么，稅收的正常增長(zhǎng)應(yīng)該怎樣評(píng)判呢？稅收是政府參與國(guó)民收入分配的主要手段，稅收增長(zhǎng)的基礎(chǔ)是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。稅收增長(zhǎng)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的關(guān)系可以用彈性系數(shù)來描述。如果稅收可以完全征管，不存在流失的前提下，稅收彈性系數(shù)的大小主要取決于稅制結(jié)構(gòu)。如果一個(gè)國(guó)家實(shí)行的是以累進(jìn)所得稅為主體的稅制，那么，稅收彈性系數(shù)一般會(huì)大于1，稅收增長(zhǎng)快于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是正常的。如果一個(gè)國(guó)家實(shí)行的是以流轉(zhuǎn)稅為主體的稅制，稅收的彈性系數(shù)一般不會(huì)大于1，稅收增長(zhǎng)等于或略高于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是正常的。中國(guó)的稅制結(jié)構(gòu)屬于后一種，稅收彈性系數(shù)應(yīng)該在1左右。從實(shí)際情況看，1979年—2001年中國(guó)稅收名義增長(zhǎng)速度為15.31%，稅收的名義增長(zhǎng)速度為15.84%，平均彈性系數(shù)為1.035。近10年的情況也是如此，1991年—2001年GDP的名義增長(zhǎng)速度是16.11%，稅收的名義增長(zhǎng)速度為16.61%，稅收彈性系數(shù)為1.031。1997年以來，稅收增長(zhǎng)速度大大超過了GDP的名義增長(zhǎng)速度，平均彈性系數(shù)達(dá)到2.41。如果考慮近年來證券市場(chǎng)交易規(guī)模擴(kuò)大，居民儲(chǔ)蓄存款增長(zhǎng)較快，使印花稅、利息稅增加較多的因素，稅收對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的彈性系數(shù)應(yīng)高于1.035。運(yùn)用移動(dòng)平均法剔除隨機(jī)干擾因素后，本文測(cè)算出1997年—2001年稅收的彈性系數(shù)為1.48。稅收彈性系數(shù)1.48可以作為判斷政府是否實(shí)施增稅融資的標(biāo)準(zhǔn)。研究表明，最近5年中國(guó)政府加強(qiáng)征管帶來的稅收增長(zhǎng)占稅收年度增長(zhǎng)的比重在25%-54%之間（見表1）。
表1中國(guó)稅收增長(zhǎng)因素
19971998199920002001
名義GDP增長(zhǎng)9.75.24.88.97.3
稅收名義增長(zhǎng)19.212.515.317.721.5
GDP增長(zhǎng)帶來稅收增長(zhǎng)14.47.77.113.210.8
其他因素引起稅收增長(zhǎng)4.84.88.24.510.7
非經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)因素的比重2538542550
二、政府增稅內(nèi)源融資規(guī)模的經(jīng)濟(jì)約束
政府依靠增加稅收的內(nèi)源融資途徑受到經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的約束是比較強(qiáng)的，這可以從稅收與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的關(guān)系角度分析。一般認(rèn)為，稅收具有負(fù)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)效應(yīng)，政府做出增加稅收的決策時(shí)必須謹(jǐn)慎。不過，增加稅收的負(fù)效應(yīng)是從私人部門經(jīng)濟(jì)出發(fā)的，稅收強(qiáng)制分配國(guó)民收入，使私人部門可支配收入減少，降低了私人投資的積極性（負(fù)激勵(lì)效應(yīng)），從而影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。而政府通過稅收收入來維持公共部門的運(yùn)轉(zhuǎn)，在政府支出中，購(gòu)買性支出對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)會(huì)產(chǎn)生直接的推動(dòng)作用，如政府消費(fèi)和政府投資；轉(zhuǎn)移性支出雖然不能直接形成政府部門的消費(fèi)或投資，但是能形成私人部門的收入，從而影響社會(huì)總需求，對(duì)社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展能夠起到穩(wěn)定作用。因此，政府支出對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的正效應(yīng)有可能抵消稅收對(duì)私人部門的負(fù)效應(yīng)，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的凈效應(yīng)有可能出現(xiàn)正的情況。
從實(shí)證角度研究的得出的結(jié)論也存在兩種情況。國(guó)外學(xué)者，如Peden(1991)、Sculley(1995)等通過經(jīng)驗(yàn)分析得出經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與稅收是負(fù)相關(guān)關(guān)系；而Garrison&lee(1992)研究得出平均稅率、邊際稅率對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)沒有影響。國(guó)內(nèi)學(xué)者馬拴友(2001)通過對(duì)我國(guó)1985年—1999年稅收、政府支出與GDP的回歸分析得出：稅收每增加1元，就會(huì)使GDP減少2.4元，而政府購(gòu)買性支出增長(zhǎng)1%，會(huì)促進(jìn)GDP增長(zhǎng)0.36%。按照馬拴友的推算標(biāo)準(zhǔn)，2000年稅收比上年增加1898.93億元，使GDP減少4557.43億元，而政府購(gòu)買性支出增加935.6億元，比上年實(shí)際增長(zhǎng)9.69%。將增加的購(gòu)買性支出的資金看作是全部來自稅收增長(zhǎng)，那么，政府購(gòu)買性支出可以帶動(dòng)GDP實(shí)際增長(zhǎng)3.49%，名義增長(zhǎng)4.39%，換算成絕對(duì)數(shù)為3602.76億元。政府通過增加稅收與增加購(gòu)買性支出對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的凈效應(yīng)是使GDP減少954.67億元，也就是使2000年經(jīng)濟(jì)名義增長(zhǎng)速度下降1.16%，實(shí)際增長(zhǎng)速度下降0.26%。
當(dāng)然，政府支出對(duì)GDP增長(zhǎng)的促進(jìn)作用也不是穩(wěn)定的，政府支出占GDP的比重達(dá)到一定水平后，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用就會(huì)減弱。Peden(1991)測(cè)算了美國(guó)1929年—1986年的經(jīng)濟(jì)生產(chǎn)率與政府支出的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)政府支出占GDP的比重達(dá)到17%前促進(jìn)生產(chǎn)率提升，大于17%后反而會(huì)降低生產(chǎn)率。如果政府預(yù)算是平衡的，那么，財(cái)政收入占GDP比重（即宏觀稅率）不超過17%，對(duì)經(jīng)濟(jì)影響是積極的。
中國(guó)的情況是當(dāng)政府預(yù)算能夠?qū)崿F(xiàn)基本平衡時(shí)，廣義宏觀稅負(fù)介于14%-24%之間經(jīng)濟(jì)是可以承受的，但由于政府預(yù)算在絕大多數(shù)年份是赤字，所以對(duì)應(yīng)的宏觀稅負(fù)為22.9%，宏觀稅負(fù)低于22.9%時(shí)，稅收對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的負(fù)效應(yīng)小于政府支出對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的正效應(yīng)。中國(guó)GDP增長(zhǎng)對(duì)稅收融資的總量約束基本上是宏觀稅率不超過22.9%為宜，但也不能太低。宏觀稅負(fù)與政府支出占GDP比重的差不應(yīng)超過3個(gè)百分點(diǎn)，否則會(huì)影響政府支出水平。
三、政府境稅內(nèi)源融資結(jié)構(gòu)的經(jīng)濟(jì)約束
除了總量約束外，政府增加稅收的結(jié)構(gòu)也受到經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的約束，不同性質(zhì)的稅種受到的經(jīng)濟(jì)約束程度是有差異的。按照征稅對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)要素的影響，可以將稅種劃分為三類：資本收入稅類、勞動(dòng)所得稅類和消費(fèi)支出稅類。目前我國(guó)開征的稅種當(dāng)中屬于資本收入稅類的稅種有企業(yè)所得稅、耕地占用稅、土地使用稅和土地增值稅、印花稅、房產(chǎn)稅、契稅、車船稅、資源稅、城建稅以及資本性的流轉(zhuǎn)稅；屬于勞動(dòng)所得稅類的稅種有個(gè)人所得稅和農(nóng)牧業(yè)稅，另外社會(huì)保障基金收入也屬于勞動(dòng)稅類性質(zhì)的財(cái)政收入（目前還未納入預(yù)算管理，只進(jìn)行財(cái)政專戶管理）；屬于消費(fèi)支出稅類的稅種有筵席稅、屠宰稅、特產(chǎn)稅、流轉(zhuǎn)稅以及1994年前的鹽稅、集市稅和特別稅。這三類稅收的實(shí)際有效稅率是對(duì)各要素征稅總額分別與資本收入、勞動(dòng)所得和最終消費(fèi)的比率。資本征稅的有效稅率用Ktar表示，勞動(dòng)征稅的有效稅率用Ltar表示，消費(fèi)支出征稅的有效稅率用Ctar表示。
經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)決定因素主要是投資、勞動(dòng)投入和全要素（含技術(shù)進(jìn)步等）的貢獻(xiàn)。另外，經(jīng)濟(jì)開放度、貨幣和財(cái)政政策因素也影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。GDP增長(zhǎng)與投資率(Invr)或資本形成率、勞動(dòng)力供給增長(zhǎng)率(Lo-br)和經(jīng)濟(jì)開放度(Openr)直接相關(guān)。貨幣供給因素可以從物價(jià)變動(dòng)中反映出來，將通貨膨脹(Infr)納入經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)決定模型中，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度采用名義增長(zhǎng)率(Ngdpr)，這樣就可以建立起經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與各要素以及三種稅收之間的關(guān)系：
Ngdpr=β0+β1Invr+β2Openr+β3Lobr+β4Infr+β5Ktar+β6Ltar+β7Ctar
各變量的樣本數(shù)據(jù)見表2，本文采用最小二乘法對(duì)模型進(jìn)行估算，結(jié)果如下：
Ngdpr=-1.693+0.142Invr+0.07Openr-0.399Lobr+1.118Infr-0.109Ktar-0.471Ltar+1.029Ctar
(-0.095)(0.317)(0.374)(-1.734)
(5.574)(-0.562)(-0.380)(0.967)
表2經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與稅收融資回歸數(shù)據(jù)單位：％
附圖
說明：GDP增長(zhǎng)為名義增長(zhǎng)率，投資率用資本形成率代替，開放度為貿(mào)易口徑，通貨膨脹是GDP平減指數(shù)的變化。1979-1984年資本稅收額中包括財(cái)政來自企業(yè)的收入以及能源交通和重點(diǎn)建設(shè)基金收入。
資料來源：1985-1999年的資本稅率、勞動(dòng)稅率和消費(fèi)稅費(fèi)轉(zhuǎn)引自馬拴友(2001,P285、P288、P290)，其余年份由作者根據(jù)《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒2002》有關(guān)數(shù)據(jù)推算。
表3中國(guó)與西方國(guó)家有效稅率比較單位：％
美國(guó)德國(guó)日本英國(guó)法國(guó)加拿大意大利中國(guó)
資本征稅42.726.934.157.324.140.926.728.35
勞動(dòng)征稅25.436.821.325.539.723.339.12.39
消費(fèi)征稅5.615.75.214.620.912.512.38.14
說明：西方國(guó)家為1965-1991年平均的平均有效稅率，德國(guó)是指原西德。中國(guó)為1979-2000年的平均稅率。
資料來源：西方國(guó)家的數(shù)據(jù)引自mandozaRazin&Tesar(1994),MendozaMlesi-Ferretti&Asea(1997).中國(guó)的數(shù)據(jù)根據(jù)表1推算。
R=0.958,R2=0.917,Adi-R2=0.879,D.W.=1.704,F=23.78
從估算結(jié)果看，樣本數(shù)據(jù)的總體相關(guān)系數(shù)高達(dá)0.958，有91.7%名義GDP增長(zhǎng)可以被解釋。統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)中，除了T檢驗(yàn)值稍差外，其他統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)都可以接受，說明該估計(jì)參數(shù)的解釋功能較強(qiáng)，可信度較高。從表2中看，GDP增長(zhǎng)與投資率、貿(mào)易衡量的開放度、通貨膨脹之間是正相關(guān)關(guān)系，其中，投資和通貨膨脹的作用比較大，與勞動(dòng)力供給負(fù)相關(guān)似乎不符合經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)原理，這可能與中國(guó)人口眾多，素質(zhì)較低有關(guān)，低素質(zhì)勞動(dòng)力供給越多，越不利于提高經(jīng)濟(jì)效率。三種有效稅率與名義GDP的增長(zhǎng)之間的相關(guān)性不同，對(duì)勞動(dòng)征稅和對(duì)資本征稅與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間是負(fù)相關(guān)的，且對(duì)勞動(dòng)征稅的負(fù)經(jīng)濟(jì)影響大，而對(duì)消費(fèi)支出征稅的經(jīng)濟(jì)影響是正的。本文還測(cè)算了三種有效稅率分別與資本形成率、勞動(dòng)力供給增長(zhǎng)率和最終消費(fèi)率之間的相關(guān)系數(shù)，資本有效稅率與資本形成率的相關(guān)系數(shù)為-0.633，勞動(dòng)有效稅率與勞動(dòng)力供給增長(zhǎng)率的相關(guān)系數(shù)為-0.302，消費(fèi)有效稅率與最終消費(fèi)率之間的相關(guān)系數(shù)為0.886。表明，對(duì)資本征稅的經(jīng)濟(jì)約束度較強(qiáng)，資本有效稅率提高1個(gè)百分點(diǎn)，GDP增長(zhǎng)下降0.1個(gè)百分點(diǎn)；對(duì)勞動(dòng)所得征稅的經(jīng)濟(jì)約束度也相對(duì)較強(qiáng)，勞動(dòng)有效稅率提高1個(gè)百分點(diǎn)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)下降0.55個(gè)百分點(diǎn)；提高消費(fèi)征稅的有效稅率不會(huì)抑制消費(fèi)，因此消費(fèi)征稅的經(jīng)濟(jì)約束度最弱。
通過增加消費(fèi)稅類或提高消費(fèi)稅率融資是有一定空間的。1999年消費(fèi)征稅額占稅收總額的比重為31.7%，有效稅率為6.8%，與發(fā)達(dá)國(guó)家相比，略高于美國(guó)和日本的水平，但不及英國(guó)、加拿大的一半，法國(guó)的三分之一。以消費(fèi)支出為稅基增加稅收是今后內(nèi)源融資的最主要政策選擇。盡管對(duì)勞動(dòng)所得征稅的有效稅率很低，是最有潛力增稅的領(lǐng)域，但是，由于廣大居民的平均收入水平還不高，個(gè)人所得稅增長(zhǎng)是一個(gè)自然發(fā)展過程，而不是靠調(diào)整稅率或稅基就可以實(shí)現(xiàn)大幅度增長(zhǎng)的。農(nóng)村居民的農(nóng)牧業(yè)稅稅率不高，但除了農(nóng)牧業(yè)稅外還要負(fù)擔(dān)各種集體收費(fèi)，實(shí)際負(fù)擔(dān)并不輕。最具潛力的社會(huì)保障基金收入由于社會(huì)保障制度還很不完善，將社?；鹄U款改為社保稅收納入預(yù)算統(tǒng)一管理還需要一段時(shí)間。我國(guó)的特殊國(guó)情決定了目前社保收入只能專戶管理，?？顚Ｓ茫荒茏鳛榻y(tǒng)一的預(yù)算內(nèi)資金與其他支出調(diào)劑使用?？梢姡瑢?duì)勞動(dòng)征稅融資空間非常有限。
【參考文獻(xiàn)】
[1]JohnC.GurleyandEdwardS.Shaw"FinancialDevelopmentandEeonomic
Development",EconomicDevelopmentandCulturalChange,Vol,15No.3,April1967.
[2]Peden,E.A,,1991:"ProductivityintheUnitedStatesandItsRelationshiptoGovernment
Activity:AnAnalysisof57years,1929-1986"PublicChoiee69:pp153-173.
[3]Sculley,GW,1995;"TheGrowthTaxintheUnitedStates",PublicChoice85:pp71-80.
（一）美國(guó)上市公司的融資方式選擇現(xiàn)狀
據(jù)有關(guān)資料，1970-1985年美國(guó)企業(yè)內(nèi)源融資和外源融資分別占企業(yè)融資總額的67%和33%，其中股權(quán)融資占外源融資的2.1%。從1984年起，美國(guó)大部分公司基本停止股票融資，并發(fā)行債券回購(gòu)股份。2000年1-11月，美國(guó)上市公司共有1592家發(fā)行債券，融資9350億美元，同期僅199家上市公司發(fā)行股票，融資1460億美元，債權(quán)融資為股票融資的6.4倍。
（二）中國(guó)上市公司的融資方式選擇現(xiàn)狀
根據(jù)1999年上市公司增加的長(zhǎng)期資金來源比重看，上市公司內(nèi)部資金（留存收益）為177.6億元，占長(zhǎng)期資金增加額的41.2%；長(zhǎng)期負(fù)債為26.7億元，占長(zhǎng)期資金增加額6.2%，其中主要是長(zhǎng)期借款和各種應(yīng)付賬款，而且沒有一家公司發(fā)行企業(yè)債券；股權(quán)融資為227.2億元，占長(zhǎng)期資金增加額的52.6%?？梢?，我國(guó)上市公司的融資渠道主要依靠股權(quán)融資，其融資順序?yàn)楣蓹?quán)融資-留存收益-負(fù)債融資。
二、中美上市公司融資方式選擇的比較分析
（一）美國(guó)上市公司的融資方式選擇完全符合西方的“融資順序理論”（即啄食理論）
“啄食理論”認(rèn)為：第一，內(nèi)源融資不需要對(duì)外支付利息，也不發(fā)生融資費(fèi)用，使得內(nèi)源融資的成本遠(yuǎn)低于外源融資，而且可以避免普通股融資帶來的所有權(quán)稀釋問題。因此它是西方企業(yè)首選的融資方式。第二，股權(quán)融資會(huì)帶來所有權(quán)稀釋。當(dāng)企業(yè)資金出現(xiàn)“瓶頸”，需要從外部融資時(shí)，若采用股權(quán)融資方式，由于普通股數(shù)量的增加會(huì)造成每股收益下降及每股市價(jià)下跌。同時(shí)，新股東提供的新權(quán)益會(huì)降低老股東在企業(yè)資產(chǎn)中所占的份額，從而可能導(dǎo)致現(xiàn)有股東的控制權(quán)旁落。西方國(guó)家企業(yè)大股東的股權(quán)很少超過25%，如通用公司控股股東的股權(quán)不到10%，迪尼斯僅為5%左右。第三，股權(quán)融資成本高。第四，信號(hào)傳遞及不對(duì)稱信息。公司進(jìn)行外源融資時(shí)，傳遞著公司未來現(xiàn)金流量變化的信號(hào)。由于股東和公司之間存在著信息不對(duì)稱，如果公司及控股股東知道目前公司價(jià)值被高估，則希望有人分擔(dān)將來股價(jià)下跌的損失；反之，則不希望有人分享股價(jià)上升的好處。股權(quán)融資傳遞了公司價(jià)值被高估的信息，往往引起股價(jià)下跌。所以，股權(quán)融資是后續(xù)融資最差的選擇，西方國(guó)家的公司一般將其排在可選融資金方式次序的最后。
（二）我國(guó)上市公司的融資方式與“啄食理論”相悖
我國(guó)上市公司的融資方式以股權(quán)融資為主，其融資順序?yàn)楣蓹?quán)融資——留存收益——負(fù)債融資。這不僅與前文所提到的“啄食理論”相悖，而且與美國(guó)上市公司的融資方式的選擇即股權(quán)籌資的衰落和債權(quán)籌資的興起也不相順應(yīng)。
（三）中國(guó)上市公司的融資方式選擇分析
1.資本市場(chǎng)的非均衡發(fā)展，與股票市場(chǎng)相比，債券市場(chǎng)比較弱
近幾年，我國(guó)企業(yè)債券的發(fā)行呈萎縮的態(tài)勢(shì)，2001年企業(yè)債券僅發(fā)行了147億元，大體相當(dāng)于股票發(fā)行的1/8，僅占當(dāng)年全社會(huì)企業(yè)新增融資的1%。統(tǒng)計(jì)顯示，作為我國(guó)資本市場(chǎng)最活躍、最重要的參與者的上市公司，對(duì)企業(yè)債券市場(chǎng)的參與程度很低：1997年以前上市公司發(fā)行企業(yè)債券的極少，在1998年發(fā)行的147.9億元企業(yè)債券中，也只有不到2%是由上市公司發(fā)行的。從二級(jí)市場(chǎng)看，債市與股市的差距更加明顯。同國(guó)際上成熟的資本市場(chǎng)相比，債券融資的規(guī)模顯然偏小。股權(quán)融資規(guī)模和比重的快速增長(zhǎng)，客觀上是大力發(fā)展股票市場(chǎng)，上市公司大量增加的結(jié)果。
2.市場(chǎng)的投機(jī)性過強(qiáng)，導(dǎo)致公司管理層不會(huì)受到股東的硬約束，經(jīng)常面臨分紅派息的壓力
我國(guó)股票市場(chǎng)目前仍存在嚴(yán)重的關(guān)聯(lián)交易，大機(jī)構(gòu)操縱市場(chǎng)、惡性炒作等現(xiàn)象，致使市場(chǎng)波動(dòng)性過大，投機(jī)性過強(qiáng)。無(wú)論是個(gè)人散戶還是機(jī)構(gòu)大戶，往往報(bào)著“賭一把”的心理進(jìn)行短線投機(jī)活動(dòng)。1993-1998年的6年間，我國(guó)股票市場(chǎng)的平均換手率達(dá)437%，而同期紐約、東京、倫敦、韓國(guó)、香港股市在這一期間的平均換手率分別為59%、29%、152%、56%。在這種充滿濃厚投機(jī)氣氛的市場(chǎng)中，上市公司的價(jià)格與價(jià)值發(fā)生背離，相當(dāng)多的股票價(jià)格不再以公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?yōu)榛鶞?zhǔn)。而且以股價(jià)和股票現(xiàn)價(jià)總值為標(biāo)準(zhǔn)評(píng)估企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況的國(guó)際通行做法完全不通，甚至出現(xiàn)劣質(zhì)企業(yè)股價(jià)高于績(jī)優(yōu)股，ST股票受到追捧的異?，F(xiàn)象。這就更加劇了我國(guó)上市公司重股權(quán)融資，輕債券融資。
3.上市公司的經(jīng)理們不愿承擔(dān)債務(wù)違約和企業(yè)破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)
西方資本結(jié)構(gòu)理論認(rèn)為，經(jīng)理的個(gè)人效用價(jià)值依賴于他的經(jīng)理職位，從而依賴于企業(yè)的生存。理由是，企業(yè)一旦破產(chǎn)，經(jīng)理就會(huì)喪失可享有的經(jīng)理任職的好處。由于公司破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)與舉債的關(guān)系是呈正相關(guān)的，而經(jīng)理的報(bào)酬包括貨幣性收入和非貨幣性收入（控制權(quán)收益），如果采用舉債融資，將導(dǎo)致破產(chǎn)概率增加，則經(jīng)理的非貨幣性收入就會(huì)減少；另一方面，債務(wù)融資需要還本付息，它可能使“自由現(xiàn)金”枯竭。目前控制權(quán)收益（非貨幣性收入）占我國(guó)上市公司經(jīng)理收益的主要部分，因此經(jīng)理較偏好于采用股票融資?？梢娫谏鲜泄局?，經(jīng)理越不想承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)，就會(huì)越偏好于股權(quán)式融資。
三、針對(duì)我國(guó)上市公司籌資方式的選擇，筆者的幾點(diǎn)建議
（一）加快培育和發(fā)展資本市場(chǎng)
在完善及發(fā)展股票市場(chǎng)的同時(shí)，我們也要加快債券市場(chǎng)的培育發(fā)展步伐，促進(jìn)上市公司積極參與債務(wù)融資。企業(yè)債券滿足廣大公司合理融資需求是我國(guó)金融體制改革向縱深發(fā)展的必然要求，而作為中國(guó)優(yōu)秀企業(yè)代表的上市公司，積極涉足企業(yè)債券市場(chǎng)，推進(jìn)企業(yè)債券監(jiān)管體制的改革，必將對(duì)充分發(fā)揮中國(guó)企業(yè)債券的功能產(chǎn)生全面、積極、深遠(yuǎn)的影響。因此，通過加強(qiáng)企業(yè)債券市場(chǎng)的建設(shè)，有利于促進(jìn)上市公司參與債券融資，改變目前過分依賴股權(quán)融資的現(xiàn)象。
（二）企業(yè)應(yīng)改變對(duì)股權(quán)融資的錯(cuò)誤認(rèn)識(shí)，提高自身的財(cái)務(wù)管理水平
企業(yè)應(yīng)認(rèn)識(shí)到，僅僅或過多地依靠股權(quán)融資是無(wú)法滿足企業(yè)對(duì)資金的大量需求的，對(duì)于正處于成長(zhǎng)期和高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的企業(yè)來說更是如此，負(fù)債經(jīng)營(yíng)可以說是現(xiàn)代企業(yè)的一個(gè)重要的和明顯的特征。而且隨著投資者投資行為的逐步理智化，過分依靠股權(quán)融資也將是不可能的，企業(yè)應(yīng)充分利用各種融資方式并將其恰當(dāng)組合以形成最優(yōu)的或優(yōu)化的資金結(jié)構(gòu)。確定最佳資金結(jié)構(gòu)的實(shí)質(zhì)就是利用負(fù)債資金的兩大作用，合理確定負(fù)債在企業(yè)全部資金中的比例。
（三）應(yīng)建立和完善經(jīng)營(yíng)者激勵(lì)機(jī)制，建立利潤(rùn)分享計(jì)劃，促使經(jīng)營(yíng)者敢于有意識(shí)地負(fù)債籌資
針對(duì)多數(shù)上市公司薪酬結(jié)構(gòu)單一，“高薪低績(jī)”的現(xiàn)象，制定有效的激勵(lì)機(jī)制，發(fā)展持股或股票期權(quán)為形式的激勵(lì)方式以對(duì)經(jīng)理人產(chǎn)生激勵(lì)或約束功能，避免經(jīng)理人員的短期行為，使其個(gè)人利益導(dǎo)向與公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展目標(biāo)取得一致。
參考文獻(xiàn)：
[1]張曉波，鄒海峰.籌資方式的選擇與我國(guó)上市公司股權(quán)融資現(xiàn)象的分析.上海會(huì)計(jì)，2001，(5).
[2]邢樂成，宋琳.論中外上市公司融資次序差異的決定因素.山東社會(huì)科學(xué)，2003，(6).
[3]姜曦，李青原.芻議上市公司的籌資順序.管理現(xiàn)代化，2000，(5).
[6]歐樹軍.資本成本分析和融資決策.江漢石油職工大學(xué)學(xué)報(bào)，2001.
1.結(jié)構(gòu)標(biāo)準(zhǔn)
即通過研究一個(gè)公司的跨國(guó)范圍、對(duì)所有權(quán)的掌控、對(duì)子公司的股權(quán)安排和控制程度、高級(jí)經(jīng)理人員的國(guó)籍來源，來識(shí)別它是否為跨國(guó)公司或其類型。
2.業(yè)績(jī)標(biāo)準(zhǔn)
即通過研究一個(gè)公司在海外經(jīng)營(yíng)的資產(chǎn)額、生產(chǎn)額、銷售額和利潤(rùn)額來識(shí)別它是什么類型的跨國(guó)公司。一個(gè)跨國(guó)公司在海外的資產(chǎn)額、生產(chǎn)額、銷售額和利潤(rùn)額應(yīng)占有不可忽視的比重，即所謂“不可忽視的比重”：一方面指比重較大，一般要求不低于25%；另一方面指該比重對(duì)跨國(guó)公司或東道國(guó)來說有較大影響。
3.行為標(biāo)準(zhǔn)
即通過對(duì)企業(yè)在經(jīng)營(yíng)和決策時(shí)的思維方法和策略取向的研究來識(shí)別是否為跨國(guó)公司。跨國(guó)公司應(yīng)當(dāng)有全球性經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略：為把握世界各地的市場(chǎng)機(jī)會(huì)，追求全球范圍的最大限度的利潤(rùn)，應(yīng)當(dāng)合理地對(duì)待和處理各地子公司的經(jīng)營(yíng)，把各子公司經(jīng)營(yíng)作為實(shí)施全球性經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略的手段與途經(jīng)，通過將它們有機(jī)地組合與協(xié)調(diào)，形成最強(qiáng)的經(jīng)營(yíng)力量，來達(dá)成總公司的目標(biāo)。
二、融資及其分類
跨國(guó)公司實(shí)行的是全球經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略，從企業(yè)的開辦到正常的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，從跨國(guó)公司的發(fā)展和規(guī)模的壯大，必然要在全球范圍內(nèi)進(jìn)行生產(chǎn)和合作。期間，資金之于公司猶如血液之于人體，是一系列活動(dòng)中必不可少的物質(zhì)條件，起著重要作用。由此，融資策略成為一跨國(guó)公司跨國(guó)經(jīng)營(yíng)總體戰(zhàn)略的重要組成部分，融資管理尤其是融資風(fēng)險(xiǎn)管理也成為跨國(guó)公司財(cái)務(wù)管理的重要內(nèi)容。按融資的地域范疇，跨國(guó)公司融資可以分為兩大類：國(guó)內(nèi)融資和國(guó)際融資。
跨國(guó)公司進(jìn)行國(guó)際融資，目的在于在充分防范各種籌資風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上，從多種籌資渠道，采取不同的籌資方式，及時(shí)、足額、合理和低成本地獲得企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)、投資和資本結(jié)構(gòu)調(diào)整所需的資金，并合理使用以實(shí)現(xiàn)其財(cái)務(wù)目標(biāo)。歸納起來就是：融資成本最小化、避免和降低融資風(fēng)險(xiǎn)、建立最佳融資結(jié)構(gòu)。
三、國(guó)際融資的主要渠道與方式
由于跨國(guó)公司著眼于全球化經(jīng)營(yíng)，需要在全球范圍內(nèi)進(jìn)行資源籌集和配置，調(diào)整生產(chǎn)組織形式以及經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，開拓市場(chǎng)，以實(shí)現(xiàn)籌資成本最低化和資本收益最大化，所以跨國(guó)公司在開展活動(dòng)時(shí)需要大量資金，同時(shí)會(huì)涉及眾多國(guó)家和多種貨幣。因此，在進(jìn)行國(guó)際化經(jīng)營(yíng)時(shí)，國(guó)際融資活動(dòng)是跨國(guó)公司融資的主要和必然選擇。具體而言，國(guó)際融資活動(dòng)泛指在國(guó)際金融
市場(chǎng)上，運(yùn)用各種金融手段，通過各種相應(yīng)的金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行資金融通?？鐕?guó)公司進(jìn)行國(guó)際融資有著不同的渠道和方式。融資渠道方面，有來自跨國(guó)公司內(nèi)部的資金融通、來自跨國(guó)公司母國(guó)的資金融通、來自跨國(guó)公司東道國(guó)的資金融通和來自國(guó)際間的資金融通(包括向第三國(guó)或國(guó)際金融機(jī)構(gòu)借款，在國(guó)際資本市場(chǎng)籌資)等幾類；籌集方式方面，目前主要有國(guó)際股權(quán)籌資、國(guó)際債券籌資、國(guó)際信貸籌資、國(guó)際租賃籌資、國(guó)際貿(mào)易籌資和國(guó)際項(xiàng)目籌資等?？鐕?guó)公司的籌資渠道與籌資方式有著密切的關(guān)系：一定的籌資方式可能只適用于某一特定的籌資渠道，但同一渠道的資金往往可以采取不同的籌資方式。因此，跨國(guó)公司籌集資金時(shí)，必須實(shí)現(xiàn)兩者的合理配合。
四、融資風(fēng)險(xiǎn)和融資風(fēng)險(xiǎn)管理
由于國(guó)際經(jīng)濟(jì)、政治環(huán)境的復(fù)雜多變，各國(guó)匯率、利率的走勢(shì)迷離，再加上各國(guó)貸款者及投資者的目的、意圖各不相同，跨國(guó)公司國(guó)際融資中時(shí)充滿了各種各樣的風(fēng)險(xiǎn)。在這里，我們把由于政治、匯率、利率以及稅收政策等因素變動(dòng)造成的融資目標(biāo)實(shí)現(xiàn)的不確定性稱為融資風(fēng)險(xiǎn)。按照定義，將跨國(guó)公司國(guó)際融資風(fēng)險(xiǎn)分為因不同幣種之間資金調(diào)配轉(zhuǎn)移帶來的匯率風(fēng)險(xiǎn)，因不同融資市場(chǎng)選擇受政局或政策的穩(wěn)定性以及干預(yù)經(jīng)濟(jì)行為的影響帶來的政治風(fēng)險(xiǎn)，因不同的信貸方式帶來的利率風(fēng)險(xiǎn)，以及因不同融資手段的選擇給融資成本帶來的稅收風(fēng)險(xiǎn)。跨國(guó)公司國(guó)際融資風(fēng)險(xiǎn)管理就是指公司對(duì)其融資過程中存在的各種風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行識(shí)別、測(cè)定和分析評(píng)價(jià)，并適時(shí)采取及時(shí)有效的方法進(jìn)行防范和控制，以經(jīng)濟(jì)合理可行的方法進(jìn)行處理，以保障融資活動(dòng)安全正常開展，保證其經(jīng)濟(jì)利益免受損失的管理過程。
五、跨國(guó)公司國(guó)際融資的特點(diǎn)
1.國(guó)際融資活動(dòng)廣泛而復(fù)雜
跨國(guó)公司國(guó)際融資活動(dòng)牽涉到不同國(guó)家的經(jīng)濟(jì)制度和法律制度，牽涉到不同經(jīng)濟(jì)主體的經(jīng)濟(jì)利益，比國(guó)內(nèi)融資活動(dòng)難度更大，涉及面更廣。特別的是，國(guó)際融資的媒介是各種國(guó)際貨幣，由此帶來的匯率浮動(dòng)造成的匯率風(fēng)險(xiǎn)是跨國(guó)公司國(guó)際融資過程中的主要財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。
2.國(guó)際融資的管制性非常強(qiáng)
各跨國(guó)公司所在的國(guó)家政府，從本國(guó)政治、經(jīng)濟(jì)利益出發(fā)，為了平衡本國(guó)的國(guó)際收支，貫徹執(zhí)行本國(guó)的貨幣政策，以及審慎管理本國(guó)金融機(jī)構(gòu)尤其是銀行金融機(jī)構(gòu)，無(wú)不對(duì)本國(guó)的跨國(guó)公司的國(guó)際融資活動(dòng)加以管制。國(guó)家對(duì)國(guó)際融資的管制體現(xiàn)在，對(duì)國(guó)際融資的主體、客體和融資信貸條件實(shí)行法律的、行政性的各種限制性措施。各國(guó)金融當(dāng)局不僅根據(jù)國(guó)際融資主體的不同，實(shí)施寬嚴(yán)不同的管制措施，還根據(jù)貨幣種類不同實(shí)施寬嚴(yán)不同的管制措施。如對(duì)以本國(guó)貨幣承做的國(guó)際融資業(yè)務(wù)的管制較嚴(yán)，而對(duì)國(guó)際流動(dòng)范圍廣、匯率堅(jiān)挺、匯率風(fēng)險(xiǎn)小的外幣管制較松。其他管制還有國(guó)際融資業(yè)務(wù)的授權(quán)或?qū)徟贫?、融資金額管制、貸款利率管制、融資期限管制，等等。
3.國(guó)際融資風(fēng)險(xiǎn)較大
國(guó)際融資和國(guó)內(nèi)融資一樣，面臨著通常信貸交易中的商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，即債務(wù)人到期無(wú)力償付貸款或延期償還，即償債能力風(fēng)險(xiǎn)。此外，與國(guó)內(nèi)融資相比，國(guó)際融資還面臨國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)和匯率風(fēng)險(xiǎn)。其中國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)指某一國(guó)家或某一特定國(guó)家有的借款人，如財(cái)政部、中央銀行及其他政府機(jī)構(gòu)，或其他借款人不能或不愿對(duì)外國(guó)貸款人履行其債務(wù)責(zé)任的可能性。這種風(fēng)險(xiǎn)對(duì)貸款人來說往往是一種難以防范的風(fēng)險(xiǎn)；匯率風(fēng)險(xiǎn)則指在國(guó)際經(jīng)濟(jì)、貿(mào)易和金融活動(dòng)中，以外匯計(jì)價(jià)的收付款項(xiàng)、資產(chǎn)與負(fù)債業(yè)務(wù)，因匯率變動(dòng)而蒙受損失或獲得收益的可能性。國(guó)際融資經(jīng)常以外國(guó)貨幣計(jì)值，如果融資貨幣發(fā)生貶值或升值，匯價(jià)波動(dòng)，即可能影響借款人的按期收回貸款和債權(quán)收益。
六、跨國(guó)公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理方面的研究將出現(xiàn)的變化趨勢(shì)
1.跨國(guó)公司因其業(yè)務(wù)所涉地域和領(lǐng)域范圍寬泛，所面臨的匯率風(fēng)險(xiǎn)或匯率風(fēng)險(xiǎn)將加大，在此方面的研究將持久的深入下去，并將更多的結(jié)合數(shù)學(xué)模型進(jìn)行定量分析，將會(huì)更多的應(yīng)用到其他學(xué)科的相關(guān)知識(shí)，如金融學(xué)、計(jì)量經(jīng)濟(jì)等。
2.由于各國(guó)的聯(lián)系緊密加強(qiáng)，各國(guó)在財(cái)經(jīng)、會(huì)計(jì)、稅務(wù)等制度規(guī)定方面勢(shì)將趨同，同時(shí)由于更多的國(guó)家加入世界貿(mào)易組織，將在相同的規(guī)范條件下進(jìn)行經(jīng)濟(jì)往來，這些變化將給跨國(guó)公司的財(cái)務(wù)管理帶來較大的沖擊。稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、傾銷與反傾銷、壟斷與反壟斷、知識(shí)產(chǎn)權(quán)、技術(shù)引進(jìn)與壁壘等法律糾紛方面的風(fēng)險(xiǎn)將更大程度上的影響跨國(guó)公司的跨國(guó)經(jīng)營(yíng)。
3.各個(gè)跨國(guó)公司相互之間的關(guān)系將變得更為微妙：為達(dá)到各自的全球戰(zhàn)略目標(biāo)，各跨國(guó)公司頻繁的出現(xiàn)聯(lián)合、結(jié)盟、并購(gòu)等市場(chǎng)行為。這些活動(dòng)一方面給各跨國(guó)公司的跨國(guó)經(jīng)營(yíng)提供了更為便利的條件，同時(shí)在財(cái)務(wù)方面加劇了風(fēng)險(xiǎn)的潛伏性和危害性。各跨國(guó)公司在得到其帶來的利益同時(shí)必須時(shí)刻加強(qiáng)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的管理。
非正式融資活動(dòng)，指的是處于監(jiān)管當(dāng)局視線之外的、非正式組織的民間金融活動(dòng)。本文所討論的非正式融資活動(dòng)，則僅限于將社會(huì)剩余資金直接轉(zhuǎn)移到企業(yè)家手中、用于從事生產(chǎn)性投資的投融資過程。
非正式融資活動(dòng)近年來十分發(fā)達(dá)。這種未得到監(jiān)管部門認(rèn)可的金融活動(dòng)之所以有著旺盛的生命力，一個(gè)重要原因是民營(yíng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展帶來了大量資金需求。正因?yàn)榉钦饺谫Y活動(dòng)中有相當(dāng)部分是專門為民營(yíng)經(jīng)濟(jì)服務(wù)、填補(bǔ)資金供求市場(chǎng)空白的，這種活動(dòng)在很大程度上得到了地方政府的支持。
（一）民營(yíng)企業(yè)在中國(guó)經(jīng)濟(jì)中的作用和面臨的融資困境
改革開放以后，中國(guó)的民營(yíng)經(jīng)濟(jì)得到了迅速的發(fā)展，至2001年，中國(guó)大陸登記的個(gè)體工商戶已達(dá)2433萬(wàn)戶，私營(yíng)企業(yè)近203萬(wàn)戶，民私營(yíng)企業(yè)共創(chuàng)產(chǎn)值19637億元，占當(dāng)年GDP比重20％以上，社會(huì)消費(fèi)品零售額17744億元，占全年消費(fèi)品零售額的47％，安排國(guó)有企業(yè)下崗職工142萬(wàn)人，占當(dāng)年下崗職工就業(yè)比重的63％。從業(yè)人員共計(jì)7474萬(wàn)人，占全部城鎮(zhèn)就業(yè)人員總數(shù)的31％強(qiáng)。這組數(shù)字表明，民營(yíng)經(jīng)濟(jì)早已擺脫了“補(bǔ)充”地位，成為國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展的重要力量。
盡管近年來民營(yíng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展得十分迅速，然而一直影響民營(yíng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的融資難問題卻始終未能得到解決。由于計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制下遺留下來的思維慣性和正式金融體系存在的結(jié)構(gòu)性問題，無(wú)論是資本市場(chǎng)還是資金市場(chǎng)，都未能為民營(yíng)企業(yè)留出足夠的融資空間。據(jù)典型調(diào)查，約有80％的企業(yè)認(rèn)為融資難是它們面臨的主要發(fā)展障礙，90％以上的個(gè)體私營(yíng)企業(yè)是完全靠自籌來解決創(chuàng)業(yè)資金的。在民營(yíng)企業(yè)的融資構(gòu)成（上市公司除外）中，自有資金約占65％；民間借貸及商業(yè)信用占25％左右；向銀行貸款僅占10％，在正式資本市場(chǎng)融資則幾乎為零。
（二）非正式融資活動(dòng)的主要方式
基于民營(yíng)中小企業(yè)很難通過正常途徑滿足資金需求的現(xiàn)實(shí)，在一些民營(yíng)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的地區(qū)，非正式金融活動(dòng)始終十分活躍，成為民營(yíng)企業(yè)解決創(chuàng)業(yè)和企業(yè)運(yùn)作資金的重要渠道。盡管監(jiān)管部門一再嚴(yán)格限制各種形式的民間融資活動(dòng)，對(duì)民間“亂集資”活動(dòng)嚴(yán)加取締，但民間金融活動(dòng)的客觀存在仍是一個(gè)不爭(zhēng)的事實(shí)。歸納起來，民間融資活動(dòng)主要采用了以下幾種方式：
一是民間借貸。盡管金融監(jiān)管部門控制嚴(yán)格，但民間借貸市場(chǎng)不僅一直沒有停止活動(dòng)反而十分活躍，成為非正式融資活動(dòng)的主要方式。由于民間借貸基本保證了高出銀行貸款利率1倍以上的利率水平，許多城鄉(xiāng)居民都將手中的資金投入到這一市場(chǎng)上，從而保障了民間金融活動(dòng)的資金來源。二是拖欠貨款。大企業(yè)拖欠小企業(yè)貨款、下游企業(yè)拖欠上游企業(yè)貨款、企業(yè)之間相互拖欠，有的企業(yè)甚至全部依靠拖欠貨款來周轉(zhuǎn)資金。三是私募股本。即在企業(yè)設(shè)立時(shí)，采用在職工中私下募集股份的方式籌集部分資金。四是通過典當(dāng)行抵押獲得資金。五是企業(yè)互保加債轉(zhuǎn)股。即被擔(dān)保方將企業(yè)股權(quán)作為反擔(dān)保品抵押給擔(dān)保方，一旦被擔(dān)保方無(wú)力還債需要擔(dān)保企業(yè)代償時(shí)，擔(dān)保方對(duì)被擔(dān)保企業(yè)的債權(quán)即轉(zhuǎn)為股權(quán)。隨著民間融資活動(dòng)的發(fā)展，出現(xiàn)了相當(dāng)數(shù)量的地下（或半地下）錢莊和中介人，成為民間金融市場(chǎng)的中堅(jiān)力量。
（三）非正式融資活動(dòng)的問題
由于缺乏規(guī)范，非正式融資必然存在很多問題。這些問題突出表現(xiàn)在：
第一，融資成本過高。對(duì)于中小企業(yè)來說，本來經(jīng)營(yíng)體質(zhì)就比較脆弱，而非正式融資的利率高出正式融資體制1倍以上，由此進(jìn)一步加大了經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。由于擔(dān)保體系的不健全，擔(dān)保方面費(fèi)用同樣很高。從我國(guó)資本市場(chǎng)的現(xiàn)狀來看，無(wú)論是直接上市還是在經(jīng)過復(fù)雜的運(yùn)作之后通過買殼或者借殼上市，上市的成本都極為昂貴，致使中小企業(yè)無(wú)法問津。
第二，形成不規(guī)范、高風(fēng)險(xiǎn)的投資市場(chǎng)。在短期資金市場(chǎng)，由于投資風(fēng)險(xiǎn)過大，民間借貸大多是靠血緣或地緣關(guān)系維系的，交易雙方若無(wú)親友、雇傭、業(yè)務(wù)往來等關(guān)系多難以成交。在資本市場(chǎng)，由于非上市公司的股份難以流通，于是出現(xiàn)大量私下交易，造成“黃牛黨”盛行。西安、成都、海南、濟(jì)南、上海等地均曾興起過股票私下交易的熱潮。某省僅50個(gè)從證券交易中心摘牌的企業(yè)股權(quán)托管收入1年就可達(dá)3000萬(wàn)，折合年交易量5億—6億股。這種私下交易盡管在一定程度上滿足了股權(quán)流通的客觀需要，但也產(chǎn)生了大量的“原始股騙局”，一些公司聯(lián)手做莊，使眾多投資者被深深套牢。
第三，影響企業(yè)的信用。依靠拖欠貨款來周轉(zhuǎn)資金的融資方式不僅會(huì)使社會(huì)債務(wù)鏈問題更加嚴(yán)重，而且也導(dǎo)致了競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境和信用狀況的惡化。有企業(yè)反映，貨款拖欠短的幾個(gè)月，長(zhǎng)的可達(dá)1年以上。據(jù)有關(guān)分析，在發(fā)達(dá)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中，企業(yè)間的逾期應(yīng)收帳款發(fā)生額約占貿(mào)易總額的0.25％—0.5％，而在我國(guó)，這一比率高達(dá)5％以上。
第四，部分地下錢莊、典當(dāng)行被不法分子利用，發(fā)放高利貸牟取暴利。出現(xiàn)了不少月息高達(dá)30％以上，少量貸款“螞蟻滾成大象”，將貸款人敲骨吸髓、傾家蕩產(chǎn)的事例，嚴(yán)重影響了社會(huì)穩(wěn)定。
二、需要重新認(rèn)識(shí)非正式融資活動(dòng)
（一）非法集資活動(dòng)何以禁而不止
根據(jù)國(guó)務(wù)院1998年《整頓亂集資亂批設(shè)金融機(jī)構(gòu)和亂辦金融業(yè)務(wù)實(shí)施方案》的定義，所謂亂集資是指任何未經(jīng)批準(zhǔn)，向社會(huì)不特定對(duì)象進(jìn)行的集資活動(dòng)，包括擅自以還本付息或支付股息、紅利方式籌資、以發(fā)起設(shè)立股份公司為名變相籌集股份等等。按此定義，上述各種民間融資活動(dòng)大多可以被列入非法集資活動(dòng)的范圍，也多次遭到有關(guān)部門的禁止。但是這種禁止工作并未收到政府期望的效果，查禁的風(fēng)聲一過，民間融資活動(dòng)仍十分盛行。
民間“非法集資”活動(dòng)的禁而不止，在很大程度上是我國(guó)金融體系缺陷造成的。首先，有需求就會(huì)產(chǎn)生供給，由于現(xiàn)有融資渠道不足以為眾多的民營(yíng)企業(yè)提供資金支持，因此民間融資活動(dòng)具有相當(dāng)?shù)暮侠沓煞?。加上民營(yíng)企業(yè)對(duì)于發(fā)展地方經(jīng)濟(jì)又至關(guān)重要，因此地方政府對(duì)大量“非法集資”活動(dòng)必然會(huì)采取非常寬容甚至庇護(hù)的態(tài)度，使得中央監(jiān)管部門難以實(shí)施查禁工作。時(shí)至今日，連中央監(jiān)管部門也不得不對(duì)規(guī)模龐大的非正式融資市場(chǎng)采取默許的態(tài)度。其次，以是否獲得“政府批準(zhǔn)”來鑒別“合法集資”和“非法集資”這一標(biāo)準(zhǔn)本身就不夠科學(xué)。政府有多級(jí)，應(yīng)由哪一級(jí)政府承擔(dān)審批的職能和責(zé)任？如果集中到中央政府，面對(duì)大量民間的投融資需求顯然力有不逮；如果分散至各級(jí)地方政府，在地方利益的作用下這種審批不僅會(huì)流于形式，還可能增加大量設(shè)租機(jī)會(huì)。
從“亂集資”的不良后果來看，主要是因集資者無(wú)法歸還本息而產(chǎn)生了極壞的社會(huì)影響，破壞了金融局勢(shì)的穩(wěn)定。例如某市的非法集資案中，市政府為清退集資企業(yè)的債務(wù)被迫向中央政府舉債10億元。但是如果仔細(xì)考察一些典型的亂集資案就會(huì)發(fā)現(xiàn)，如果沒有政府官員利用權(quán)力和政府信用為集資者提供保護(hù)，非法集資活動(dòng)本不會(huì)產(chǎn)生令人吃驚的集資數(shù)額和巨大的社會(huì)影響。溫州等地區(qū)的實(shí)踐證明，真正由民間主體從事的融資活動(dòng)因具有強(qiáng)烈的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)和較高的投資效率，反而有利于金融的穩(wěn)定。（二）非正式融資活動(dòng)并非中國(guó)所獨(dú)有
我們的考察表明，凡是存在嚴(yán)重金融壓制的國(guó)家（或地區(qū)），由于正式金融體系難以滿足經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的要求，都會(huì)出現(xiàn)大量的非正式金融活動(dòng)甚至非正式金融組織。例如臺(tái)灣民間借貸占全部金融活動(dòng)的比重曾長(zhǎng)期保持在20％以上，占間接融資的比重則高達(dá)35％以上。日本的民間借貸也十分常見，借貸機(jī)構(gòu)為解決資信度低、缺少抵押品的企業(yè)和個(gè)人的融資困難，還設(shè)計(jì)了非常便捷的服務(wù)方式。即便在一些歐洲的發(fā)達(dá)國(guó)家，非正式金融活動(dòng)也普遍存在，有的國(guó)家的政府甚至鼓勵(lì)投資者在非正式市場(chǎng)進(jìn)行投資活動(dòng)（如在投資者購(gòu)買未上市公司股票時(shí)給予稅收方面的優(yōu)惠）。
另一方面，如果說非正式金融活動(dòng)帶來了巨大的金融風(fēng)險(xiǎn)，那么正式金融活動(dòng)所產(chǎn)生的金融風(fēng)險(xiǎn)實(shí)際上更為嚴(yán)重。四大國(guó)有銀行在剝離了1.4萬(wàn)億不良資產(chǎn)（其中大多已無(wú)法收回）之后，賬面上仍擁有3萬(wàn)余億的不良資產(chǎn)，兩者合計(jì)總額達(dá)到4.6萬(wàn)億之多。這些金融風(fēng)險(xiǎn)之所以沒有帶來巨大的社會(huì)影響，只不過是因?yàn)閲?guó)家信譽(yù)給予了支持。
（三）結(jié)論
從上述分析中我們可以得出結(jié)論，現(xiàn)實(shí)中大量存在的“非法集資”活動(dòng)是現(xiàn)有貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)狹小、缺少層次和行政壟斷的必然結(jié)果。由于金融市場(chǎng)既不能滿足投資者的投資欲望，也不能滿足融資者的資本需求，資金的供求雙方只能自己創(chuàng)造市場(chǎng)，在法律和制度的規(guī)范之外從事投融資活動(dòng)。對(duì)于中國(guó)這樣一個(gè)人均GDP不足900美元、有著9億農(nóng)村人口、4億農(nóng)村勞動(dòng)力的發(fā)展中國(guó)家來說，大量地方性中小企業(yè)仍然是今后相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主要?jiǎng)恿ΑＴ谡浇鹑隗w系未能有效地解決這類企業(yè)的融資問題之前，非正式金融在民營(yíng)中小企業(yè)的發(fā)展過程中仍將起到不容忽視的作用，對(duì)之應(yīng)有一個(gè)合理的評(píng)價(jià)。利弊權(quán)衡之下，保留一定程度的非正式金融可能是有益的，因?yàn)檫@類活動(dòng)的存在可以改善資金分配狀況，匯聚社會(huì)的閑散資金用于經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。臺(tái)灣經(jīng)驗(yàn)證明，在政府對(duì)民間借貸采取較為寬容的態(tài)度下，民間借貸反而可以提高資金分配效率并增加整個(gè)社會(huì)的可使用資金。國(guó)外經(jīng)驗(yàn)表明，只有當(dāng)正式金融體系發(fā)展到相當(dāng)程度、金融壓制被充分解除之后，非正式金融活動(dòng)才會(huì)縮小到無(wú)足輕重的程度。因此，當(dāng)前需要做的，一是積極發(fā)展正式金融體系，拓展金融服務(wù)的領(lǐng)域和范圍；二是對(duì)非正式金融活動(dòng)進(jìn)行解析，保留其合理成分，抑制和打擊不合理成分。惟此，才有可能使非正式金融活動(dòng)既能在一定時(shí)期內(nèi)發(fā)揮積極作用，又不至于影響金融大局并逐漸走向萎縮。
三、有關(guān)政策建議
實(shí)踐表明，對(duì)“亂集資”一律加以禁止是不可行的，真正應(yīng)該加以嚴(yán)格禁止和查處的，一是不法分子進(jìn)行的金融詐騙活動(dòng)，二是政府官員參與企業(yè)集資。對(duì)于民間主體進(jìn)行的融資活動(dòng)，與其簡(jiǎn)單地禁止，還不如對(duì)其進(jìn)行分類分層管理：將部分條件較好的機(jī)構(gòu)納入正式金融體系加以規(guī)范，嚴(yán)格監(jiān)管其信用度、風(fēng)險(xiǎn)控制能力和還債能力；對(duì)于還不宜納入正式金融體系的，只要不涉及違法活動(dòng)，則允許其適度發(fā)展。為此提出以下建議：
（一）修訂有關(guān)法律法規(guī)，縮小非法融資的范圍，嚴(yán)格界定違法融資活動(dòng)
以今天的眼光來看，過去制定的法規(guī)中有關(guān)非法“亂集資”的定義已經(jīng)過時(shí)，不僅不能適應(yīng)經(jīng)濟(jì)社會(huì)結(jié)構(gòu)變動(dòng)的需要，在管理操作上也難以實(shí)施，需要加以修正。修正的重點(diǎn)是：
第一，對(duì)非法融資活動(dòng)給出準(zhǔn)確定義，明確禁止從事融資活動(dòng)的內(nèi)容和范圍。例如，無(wú)真實(shí)借貸背景、以詐取他人錢財(cái)為目的、收取超出法律規(guī)定范圍的高利息、對(duì)抵押品提出不當(dāng)要求等借貸活動(dòng)均應(yīng)為法律所禁止。
第二，明確規(guī)定政府官員不得憑借行政權(quán)力或地位為借貸活動(dòng)提供有形或無(wú)形的擔(dān)保。
第三，明確對(duì)非法融資活動(dòng)的處罰標(biāo)準(zhǔn)和辦法。
（二）改“堵”為“疏”，吸收民間資本，將部分資質(zhì)較好，管理水平較高的城鄉(xiāng)信用社改造為民營(yíng)銀行
這里所說的民營(yíng)銀行，指的是由私人資本出資、控股、經(jīng)營(yíng)的銀行。這類銀行的雛形已經(jīng)出現(xiàn)，典型代表是沿海發(fā)達(dá)地區(qū)一些由私人資本控制的城市信用社，如浙江臺(tái)州的銀座和泰隆城市信用社。盡管這兩家信用社的經(jīng)營(yíng)效率并不算高，人均存款、貸款尚低于工行、中行。但由于其特殊的經(jīng)營(yíng)模式（大量客戶經(jīng)理利用本身的人際關(guān)系和親和力隨時(shí)掌握客戶的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)狀況和誠(chéng)信度）符合個(gè)私經(jīng)濟(jì)分散、跨越行業(yè)多、經(jīng)營(yíng)變化快等經(jīng)營(yíng)特點(diǎn)，較容易克服信息不對(duì)稱導(dǎo)致高昂交易成本和風(fēng)險(xiǎn)的問題，客戶從申請(qǐng)貸款到資金入戶，快的幾分鐘就可以實(shí)現(xiàn)，同時(shí)信貸資產(chǎn)質(zhì)量?jī)?yōu)良，不良貸款比率小于3％?，F(xiàn)實(shí)證明，選擇部分條件較好的信用社用民間資本進(jìn)行改造是具有可行性的，這種改造也有助于將部分地下、半地下的私人錢莊納入監(jiān)管范圍。
但是，發(fā)展中小民營(yíng)銀行也要高度注意防范金融風(fēng)險(xiǎn)。2001年下半年銀座、泰隆兩家信用社發(fā)生的擠兌風(fēng)潮表明，盡管這些小銀行的資產(chǎn)質(zhì)量非常優(yōu)良，但由于其規(guī)模過小、抗風(fēng)險(xiǎn)能力過低，一旦出現(xiàn)擠兌就會(huì)使優(yōu)勢(shì)在頃刻間化為烏有，還得要靠政府出面幫助解救。長(zhǎng)此以往，如果形成中小民營(yíng)銀行也不能倒閉的思維定式，一出問題就由政府出面買單，民營(yíng)銀行非但不能減少政府干預(yù)，還會(huì)滋生的不良環(huán)境。為此，要建立有效的進(jìn)入和退出機(jī)制，同時(shí)建立一套保護(hù)存款人利益的機(jī)制，讓符合條件的銀行進(jìn)來，經(jīng)營(yíng)不善的倒閉或者被兼并，這樣才能真正實(shí)現(xiàn)充分競(jìng)爭(zhēng)。
另一方面，民營(yíng)中小商業(yè)銀行盡管具有很強(qiáng)的產(chǎn)權(quán)約束，但是由于銀行業(yè)所具有的杠桿特點(diǎn)，民營(yíng)銀行仍然存在著很大的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，需要有關(guān)部門建立起一整套監(jiān)管措施。例如制定嚴(yán)格的出資人和高層經(jīng)營(yíng)管理人員資信標(biāo)準(zhǔn)，設(shè)立檔案并定期審查，防止資信不良、有劣跡和黑社會(huì)背景的人員進(jìn)入銀行業(yè)；嚴(yán)格審查和禁止股東的過多分紅和抽逃資本金情況，防止因銀行股東的利益沖動(dòng)而引致銀行短期行為；設(shè)置資本金分類標(biāo)準(zhǔn)，限制地方性銀行的業(yè)務(wù)范圍和活動(dòng)地域范圍等等。
（三）發(fā)展為中小企業(yè)服務(wù)的小額資本市場(chǎng)
[關(guān)鍵詞]應(yīng)收帳款融資融資租賃杠桿收購(gòu)
經(jīng)濟(jì)體制改革以來，我國(guó)中小企業(yè)創(chuàng)造了社會(huì)巨額財(cái)富，促進(jìn)了中國(guó)經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展。但資金短缺和融資困難是一個(gè)很普遍的問題。本文就對(duì)中小企業(yè)常用的融資方式應(yīng)收帳款融資、融資租賃和杠桿收購(gòu)融資作探討與分析。
一、應(yīng)收帳款融資
（一）應(yīng)收帳款融資定義和方式
應(yīng)收帳款融資定義：應(yīng)收帳款數(shù)額較大，造成現(xiàn)金短缺，可以進(jìn)行抵押或出售來融通資金，即進(jìn)行應(yīng)收帳款的融通，使企業(yè)及時(shí)獲取現(xiàn)金，解決生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)之急需。
應(yīng)收帳款融資的兩種具體方式：
1．應(yīng)收帳款抵押。是應(yīng)收帳款作為擔(dān)保品，貸款人不僅擁有應(yīng)收帳款的受償權(quán)，而且還行使追索權(quán)當(dāng)未如期償還應(yīng)收帳款時(shí)，以應(yīng)收帳款作為擔(dān)保品從銀行貸款的公司必須負(fù)擔(dān)因此發(fā)生的損失。
2．應(yīng)收帳款讓售。是指借款人將其所擁有的應(yīng)收帳款賣給貸款人，并且當(dāng)借款人的客戶未能支付應(yīng)收帳款時(shí)，貸款人不能對(duì)借款人行使追索權(quán)，而要自行負(fù)擔(dān)損失。
（二）應(yīng)收帳款融資成本和優(yōu)點(diǎn)
應(yīng)收帳款成本有：
1．機(jī)會(huì)成本。企業(yè)賒銷意味著企業(yè)不能及時(shí)回收貨款，本可用于其他投資并獲得收益，便產(chǎn)生了機(jī)會(huì)成本。
2．管理費(fèi)用?？蛻粜抛u(yù)調(diào)查費(fèi)、帳戶記錄和保管費(fèi)用、催收費(fèi)用、收帳費(fèi)用、收集信息等其他費(fèi)用構(gòu)成了管理費(fèi)用。
3．壞帳成本。隨規(guī)模而成正比例增長(zhǎng)的壞帳損失，成為最大風(fēng)險(xiǎn)。
應(yīng)收帳款融資的優(yōu)點(diǎn)：
1．改善資產(chǎn)負(fù)債率。企業(yè)既可獲得資金又不增加負(fù)債，用所獲得資金來加快發(fā)展。
2．具有非常高的彈性，當(dāng)銷貨額增加，可將大量的購(gòu)貨發(fā)票直接自動(dòng)的轉(zhuǎn)化為資金。
3．成本相對(duì)較低。以應(yīng)收帳款作為擔(dān)保品，良好的客戶的信用狀況，能以較低的利率獲取貸款。
4．融資時(shí)間短、效率高。金融機(jī)構(gòu)所提供的成本較低而效率較高的專業(yè)信用審核服務(wù)提高了效率。
5．促使企業(yè)加強(qiáng)管理，決策科學(xué)化。必須從財(cái)務(wù)，會(huì)計(jì)，生產(chǎn)營(yíng)銷和人事等各個(gè)方面完善管理，以良好的信譽(yù)和資信為其融資創(chuàng)造條件。
（三）應(yīng)收賬款融資的環(huán)境建設(shè)
1．建立企業(yè)的商業(yè)信用
賣方企業(yè)在給予購(gòu)買方商業(yè)信用時(shí)，要考慮對(duì)方的資信，要使應(yīng)收帳款有收回的足夠保證。商業(yè)信用的建立，根本上要靠企業(yè)的盈利能力和成長(zhǎng)能力。
2．建立良好的銀行信用
我國(guó)商業(yè)銀行需完善銀行信用，一是應(yīng)重組國(guó)有商業(yè)銀行，加大銀行間競(jìng)爭(zhēng)；二是加強(qiáng)銀行高管人員的資格審查，帶動(dòng)和提高金融界的信譽(yù)；三是建立信用制度，改善金融秩序；四是加大金融立法，加強(qiáng)行業(yè)自律。
3．建立應(yīng)收賬款融通公司
融通公司根據(jù)信用部門對(duì)各企業(yè)、銀行每一筆業(yè)務(wù)的信用評(píng)價(jià)，考慮風(fēng)險(xiǎn)與收益，決定是否接受企業(yè)申請(qǐng)。
4．建立資信評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)
專業(yè)的信用評(píng)估機(jī)構(gòu)必須調(diào)查買方資信和賣方資信，以降低信用風(fēng)險(xiǎn)。
5．加強(qiáng)應(yīng)收賬款法律體系建設(shè)
商業(yè)信用和銀行信用都得靠法律規(guī)范來重建和維持，融通公司的風(fēng)險(xiǎn)要依靠保險(xiǎn)法來分?jǐn)偂?/p>
二、融資租賃
（一）融資租賃定義和主要特征
融資租賃定義：融資租賃是指出租人根據(jù)承租人提出的規(guī)格及所同意的條款，并與承租人訂立租賃合同，以支付租金為條件，使承租方取得所需工廠、資本貨物及其他設(shè)備的一種交易方式。
融資租賃主要特征：
1．資金運(yùn)動(dòng)與實(shí)物運(yùn)動(dòng)相結(jié)合
以商品形態(tài)和資金相結(jié)合是融資租賃的主要特點(diǎn)。租賃公司不是向企業(yè)直接貸款，而是代用戶購(gòu)入機(jī)器設(shè)備，以融物代替融資。
2．兩權(quán)分離及最終轉(zhuǎn)讓所有權(quán)
在租賃關(guān)系存續(xù)期間，只發(fā)生使用權(quán)的讓渡；租期屆滿處理方式有三種：退回、續(xù)租、留購(gòu)。
3．分期支付租金，超前獲得使用價(jià)值
合同一經(jīng)生效，承租人就獲得設(shè)備的使用權(quán)，以而使承租人獲得利益。需要支付的租金，則在租賃期內(nèi)分期償付。
4．兼有貿(mào)易、投資功能
融資租賃是將借錢和借物融合起來，具有融資和貿(mào)易的雙重特征。租賃公司通過實(shí)物的所有權(quán)把握了資金的使用方向，成為資本市場(chǎng)上一種有吸引力的投資手段。
（二）融資租賃主要作用
1．融資程序簡(jiǎn)單
融資租賃方式由項(xiàng)目自身所產(chǎn)生的效益償還，資金提供者只保留對(duì)項(xiàng)目的有限權(quán)益，信用審查手續(xù)簡(jiǎn)便。
2．拓展融通渠道，降低資金成本
較早地引進(jìn)先進(jìn)技術(shù)設(shè)備投入生產(chǎn)，從而取得更佳的經(jīng)濟(jì)效益。租金有的可以打入成本而免稅，從而降低融資成本。3．防止設(shè)備陳舊老化
承租企業(yè)可根據(jù)自身需要對(duì)短租還是長(zhǎng)租、承購(gòu)還是退還等做出有利的選擇，從而防止設(shè)備陳舊老化，避免設(shè)備閑置。
4．避免通貨膨脹損失，防范匯率、利率風(fēng)險(xiǎn)
在通貨膨脹時(shí)設(shè)備的價(jià)格必然不斷上漲，而融資租賃的租金一般是不變的，，從而避免貶值帶來的匯率風(fēng)險(xiǎn)。采用固定利率的合同而言，可避免利率波動(dòng)帶來的利率風(fēng)險(xiǎn)。
5．表外融資不影響企業(yè)資信狀況
融資租賃屬于表外融資，不體現(xiàn)在企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表的負(fù)債項(xiàng)目中。
（三）融資租賃風(fēng)險(xiǎn)管理
租賃經(jīng)營(yíng)過程中各種風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別、控制和處理，貫穿于簽訂租賃合同、訂貨、運(yùn)輸、收取租金以至內(nèi)部的經(jīng)營(yíng)管理等環(huán)節(jié)。
1．經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)管理
經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)是指由于經(jīng)營(yíng)管理因素而造成的對(duì)當(dāng)事人經(jīng)濟(jì)效益產(chǎn)生影響的可能性。對(duì)承租方而言，主要表現(xiàn)為經(jīng)營(yíng)不善、資金周轉(zhuǎn)不靈、發(fā)生延付或不付租金的行為。在簽合同前，要對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行細(xì)致、科學(xué)的咨詢和調(diào)研，規(guī)定約束條件和責(zé)任條件，將風(fēng)險(xiǎn)降到最低。
2．信用風(fēng)險(xiǎn)管理
信用風(fēng)險(xiǎn)是反映租賃雙方各自承擔(dān)的因?qū)Ψ讲荒馨磿r(shí)履行合同而帶來?yè)p失的可能性。主要表現(xiàn)在出租方不能按時(shí)按期保質(zhì)保量地提供租賃標(biāo)的物，影響承租方正常的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)。承租方在技術(shù)談判和設(shè)備檢驗(yàn)中，做到周詳、全面的了解。
3．市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理
市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)是指由于市場(chǎng)價(jià)格和需求的變動(dòng)，使租賃物件預(yù)計(jì)的經(jīng)濟(jì)效益和殘值收益不能實(shí)現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)。承租人必須對(duì)項(xiàng)目的可行性進(jìn)行深入研究，做好同類產(chǎn)品的調(diào)查與預(yù)測(cè)。
4．自然災(zāi)害風(fēng)險(xiǎn)管理
自然災(zāi)害包括風(fēng)災(zāi)、水災(zāi)、雷擊、地震等。除了設(shè)法進(jìn)行預(yù)防和搶救外，對(duì)此風(fēng)險(xiǎn)還可以向保險(xiǎn)公司投保不同險(xiǎn)別的財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)。
三、杠桿收購(gòu)融資
（一）杠桿收購(gòu)融資含義及基本特征
杠桿收購(gòu)，是指主要通過負(fù)債融資來獲得對(duì)目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)，并從目標(biāo)公司的現(xiàn)金流量中償還債務(wù)的一種企業(yè)并購(gòu)方式。以被并購(gòu)企業(yè)的資產(chǎn)作為抵押，籌集部分資金用于收購(gòu)。一般情況下，借入資金占收購(gòu)資金總額的85%~90%，其他分為自有資金。
杠桿收購(gòu)融資基本特征：
1．收購(gòu)公司用于收購(gòu)的自由資金的比例一般為10％～15％。
2．收購(gòu)公司的絕大部分收購(gòu)資金為借貸而來。
3．目標(biāo)公司實(shí)際上將最終支付它的售價(jià)。
4．收購(gòu)公司除投資非常有限的資金（自有資金）外，不負(fù)擔(dān)進(jìn)一步投資的義務(wù)。
（二）杠桿收購(gòu)融資重要作用
1．開辟了新的融資方式
只需要投入少量的資金便可以獲得較大金額的銀行貸款，用以收購(gòu)目標(biāo)企業(yè)。
2．收購(gòu)方只承擔(dān)有限的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)
債務(wù)融資引起的債務(wù)償付由目標(biāo)公司承擔(dān)。收購(gòu)方除投資非常有限的資金外，不負(fù)擔(dān)進(jìn)一步投資的義務(wù)。
3．有利于增強(qiáng)收購(gòu)方的獲利能力
一方面，收購(gòu)者可以通過杠桿收購(gòu)取得利益；另一方利用杠桿收購(gòu)有時(shí)還可以得到意外的資產(chǎn)增值。
（三）杠桿收購(gòu)融資風(fēng)險(xiǎn)控制
1．經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)控制
經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)是收購(gòu)公司無(wú)法賺取足夠的收入去支付債務(wù)利息及其他現(xiàn)金債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)。收購(gòu)公司須有長(zhǎng)期發(fā)展計(jì)劃、很好的經(jīng)營(yíng)管理水平、良好的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。
2．市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)控制
市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)指收購(gòu)后公司沒有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，市場(chǎng)占有率低。收購(gòu)方須對(duì)產(chǎn)品作深入的市場(chǎng)調(diào)研，作出準(zhǔn)確的市場(chǎng)定位，來鞏固和提高市場(chǎng)占有率。
3．財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制
財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)指收購(gòu)方缺乏足夠的現(xiàn)金流償還到期債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)。收購(gòu)方需注意在償還收購(gòu)負(fù)債期間，沒有大的資金進(jìn)行改造。產(chǎn)品應(yīng)有較為穩(wěn)固的市場(chǎng)，使收購(gòu)?fù)瓿珊蟮默F(xiàn)金流量比較穩(wěn)定。
結(jié)語(yǔ)：每個(gè)中小企業(yè)從創(chuàng)立就面臨融資，融資將貫穿企業(yè)成立、成長(zhǎng)、發(fā)展和成熟各個(gè)階段。通常應(yīng)收帳款融資應(yīng)用于企業(yè)成長(zhǎng)階段，快速發(fā)展階段為了擴(kuò)張生產(chǎn)規(guī)模采用融資租賃，杠桿收購(gòu)融資是企業(yè)處于成熟階段擴(kuò)張與增長(zhǎng)的重要方式，是中小企業(yè)進(jìn)行資本運(yùn)營(yíng)的核心。企業(yè)應(yīng)根據(jù)內(nèi)部經(jīng)營(yíng)管理?xiàng)l件和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)情況相結(jié)合采用應(yīng)收帳款融資、融資租賃和杠桿收購(gòu)融資。企業(yè)每個(gè)階段都離不開融資活動(dòng)，企業(yè)的每一次成功的融資活動(dòng)，都會(huì)促進(jìn)企業(yè)上一個(gè)臺(tái)階，而企業(yè)的每一次的跳躍式的發(fā)展都離不開成功的融資活動(dòng)。
參考文獻(xiàn)
[1]杜奇華，對(duì)外經(jīng)濟(jì)管理概論.武漢大學(xué)出版社，2005年
[2]王克華，貨幣銀行學(xué)，武漢大學(xué)出版社，2004年
[3]吳慎之，銀行信貸管理學(xué)，武漢大學(xué)出版社，2004年
[4]王慶成，財(cái)務(wù)管理學(xué)，中國(guó)財(cái)政經(jīng)濟(jì)出版社，1999年
[5]周升業(yè)，王廣謙，金融市場(chǎng)學(xué)，中國(guó)財(cái)政經(jīng)濟(jì)出版社，2004年
[6]王鐵軍，中國(guó)中小企業(yè)融資28種模式，中國(guó)金融出版社，2004年
[7]朱寶憲，公司并購(gòu)與重組，清華大學(xué)出版社，2006年
[8]（美）彼得，德魯克，21世紀(jì)的管理挑戰(zhàn)，機(jī)械工業(yè)出版社，2006年
1內(nèi)源融資。在我國(guó)中小企業(yè)融資方式中內(nèi)源性融資占主導(dǎo)地位，但其總體狀況卻不盡人意。首先．我國(guó)中小企業(yè)依賴于內(nèi)部人融資的程度很高。企業(yè)內(nèi)部股東的親朋好友和企業(yè)內(nèi)部股東提供的初始資本以及隨后追加的資本起了主導(dǎo)作用。其次中小企業(yè)利潤(rùn)分配過程中留利不足自我積累意識(shí)差。中小企業(yè)內(nèi)部利潤(rùn)分配中多存在短期化傾向，缺乏長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)思想自身積累意識(shí)淡薄，在利潤(rùn)分配上幾乎近于”分光”。
2間接融資。中小企業(yè)由于經(jīng)營(yíng)規(guī)模的限制以及我國(guó)資本市場(chǎng)的不完善和不成熟，其間接融資過分集中于銀行貸款。在國(guó)有商業(yè)銀行加強(qiáng)金融風(fēng)險(xiǎn)防范的形勢(shì)下中小企業(yè)間接融資困難重重。首先，銀行貸款數(shù)量少。由于中小企業(yè)自身的不足國(guó)有商業(yè)銀行更傾向于將貸款發(fā)放國(guó)有大型企業(yè)致使中小企業(yè)從銀行獲得的貸款比例遠(yuǎn)低于其對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)比例。其次．信用擔(dān)保制度不健全使中小企業(yè)融資難。中小企業(yè)普遍存在經(jīng)營(yíng)規(guī)模小固定資產(chǎn)少等特點(diǎn)因而銀行貸款需要第三方提供擔(dān)保。最后為中小企業(yè)服務(wù)的金融機(jī)制不健全沒有專門的金融服務(wù)機(jī)構(gòu)。
3直接融資——股票融資和債券融資。近幾年隨著中小板的發(fā)展為中小企業(yè)開辟更為廣闊的融資渠道然而我國(guó)的股票融資機(jī)制還存在這許多的不足之處。首先IPO審核時(shí)間長(zhǎng)、不可預(yù)測(cè)。雖然我國(guó)證券發(fā)行上市采用了核準(zhǔn)制但仍以實(shí)質(zhì)審核為主基本無(wú)法確定能否通過發(fā)審委的審核。其次發(fā)行上市門檻高、層次較單一。雖然深交所設(shè)立了中小企業(yè)板塊但與主板市場(chǎng)的區(qū)別不大只向多層次市場(chǎng)邁出了很小的一步。此外，我國(guó)債券市場(chǎng)的發(fā)展遠(yuǎn)落后于股市和銀行信貸市場(chǎng)的發(fā)展其不發(fā)達(dá)程度在交易市場(chǎng)上表現(xiàn)突出1995年～1999年股票交易額占交易額的8356％，債券占1644％其中企業(yè)債券僅占233％。由于我國(guó)實(shí)行“規(guī)?？刂疲泄芾恚旨?jí)審批”的規(guī)模管理方式，中小企業(yè)很難通過發(fā)行企業(yè)債券來獲取資金。
二、我國(guó)中小企業(yè)融資困難的成因分析
我國(guó)中小企業(yè)融資困難的因素主要分為內(nèi)部原因和外部原因兩種情況。
1內(nèi)部原因
(1)中小企業(yè)有較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。凈收益理論認(rèn)為企業(yè)債務(wù)融資的成本比股權(quán)融資的成本低企業(yè)的加權(quán)平均資本成本率會(huì)隨著企業(yè)債務(wù)融資和股權(quán)融資的選擇不同而發(fā)生變化企業(yè)更多地利用債務(wù)融資增加債務(wù)資本比例，會(huì)提高財(cái)務(wù)杠桿比例降低加權(quán)平均資本成本率企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值相應(yīng)提高。由此中小企業(yè)為了求得較低資本成本會(huì)盡量保持較高比例的負(fù)債。然而較高的負(fù)債水平，必然會(huì)使企業(yè)還本付息壓力增大從而導(dǎo)致較高的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。
(2)中小企業(yè)信用道德風(fēng)險(xiǎn)高。與大企業(yè)相比中小企業(yè)信息透明度低而且大多缺乏抵押品金融部門對(duì)中小企業(yè)的貸款依賴于中小企業(yè)的“軟信息”，因此發(fā)生道德風(fēng)險(xiǎn)的可能性更高。而且中小企業(yè)通常自有資本較少，面臨更為激勵(lì)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)虧損和破產(chǎn)的可能性更大。由于破產(chǎn)成本低自身沒有更多的商譽(yù)價(jià)值因此中小企業(yè)比大企業(yè)發(fā)生道德風(fēng)險(xiǎn)的可能性更大．破產(chǎn)逃債的動(dòng)機(jī)更強(qiáng)，這在中小企業(yè)的融資的實(shí)踐中也得到了充分證明。
(3)權(quán)益資本成本過高。以權(quán)益資本的形式在資本市場(chǎng)上融資要求融資規(guī)模大這樣與籌集到的大規(guī)模資金相比．發(fā)行費(fèi)用微乎其微。而中小企業(yè)所需資金的規(guī)模一般偏小．發(fā)行費(fèi)用相對(duì)來說很大，導(dǎo)致其在資本市場(chǎng)上等資難。
2外部原因
(1)中小企業(yè)融資的所有制歧視。長(zhǎng)期以來．我國(guó)在資金配置方面存在著所有制歧視因素，融資渠道被國(guó)有銀行壟斷，銀行貸款完全為國(guó)有經(jīng)濟(jì)服務(wù)。改革開放后，多種經(jīng)濟(jì)成分共同發(fā)展．長(zhǎng)期計(jì)劃經(jīng)濟(jì)思維模式不可能一下子隨著經(jīng)濟(jì)體制變革而發(fā)生實(shí)質(zhì)性變化，這個(gè)轉(zhuǎn)變需要更長(zhǎng)的過程。國(guó)有銀行壟斷了資金市場(chǎng)的絕大部分份額資本市場(chǎng)處于政府控制之下，這些金融機(jī)構(gòu)主要為國(guó)有大中型企業(yè)提供資金中小企業(yè)只能從銀行得到很小一部分貸款。
(2)過度的金融管制。在市場(chǎng)不完全條件下金融機(jī)構(gòu)不可能滿足所有人借款人的請(qǐng)求而會(huì)進(jìn)行信貸配給。在金融過度管制下金融監(jiān)管當(dāng)局對(duì)金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)控制的更為嚴(yán)格并且金融機(jī)構(gòu)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)更加敏感由于中小企業(yè)的信息不對(duì)稱與信息不透明更加嚴(yán)重從而它的風(fēng)險(xiǎn)也就會(huì)最高，從而中小企業(yè)將成為金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行信貸配給的首要對(duì)象，甚至?xí)芙^給中小企業(yè)提供信貸服務(wù)。
(3)中小金融機(jī)構(gòu)發(fā)展滯后．制約了中小企業(yè)的融資渠道。從中小企業(yè)資金需求結(jié)構(gòu)上看中小企業(yè)對(duì)長(zhǎng)期資金需求最為迫切金融機(jī)構(gòu)即使給予貸款多為短期一般在1年以下這種短期資金只能作為企業(yè)流動(dòng)資金運(yùn)用而對(duì)于企業(yè)長(zhǎng)期資金周轉(zhuǎn)和長(zhǎng)期發(fā)展投資資金則無(wú)法滿足。另一方面由于目前我國(guó)中小金融機(jī)構(gòu)數(shù)量過少實(shí)力和規(guī)模也不大使得中小企業(yè)的間接融資受到制約。
參考文獻(xiàn)：
[1]趙尚梅：中小企業(yè)融資問題研究[M]北京：知識(shí)產(chǎn)權(quán)出版社20072
[2]孫蘭蘭我國(guó)中小企業(yè)直接融資問題研究．東北財(cái)經(jīng)大學(xué)碩士論文．2005
[3]林毅夫?qū)O希芳：信息、非正規(guī)金融與中小企業(yè)融資[J]．經(jīng)濟(jì)研究，2005，7
知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化就是以知識(shí)產(chǎn)權(quán)的未來許可使用費(fèi)(包括預(yù)期的知識(shí)產(chǎn)權(quán)許可使用費(fèi)和已簽署的許可合同保證支付的使用費(fèi))為支撐,發(fā)行資產(chǎn)支持證券進(jìn)行融資的方式
世界范圍內(nèi)最早的一例知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化實(shí)踐是音樂版權(quán)證券化在PullmanGroup的策劃下,英國(guó)著名的搖滾歌星DavidBowie將其在1990年以前錄制的25張唱片的預(yù)期版權(quán)(包括300首歌曲的錄制權(quán)和版權(quán))許可使用費(fèi)證券化,于1997年發(fā)行了BowieBonds,為其籌集到5500萬(wàn)美元BowieBonds的成功發(fā)行起到了很好的示范作用,極大地拓寬了資產(chǎn)證券化的操作視野從國(guó)外的實(shí)踐來看,知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)已經(jīng)非常廣泛,從最初的音樂版權(quán)證券化開始,現(xiàn)已拓展到電子游戲電影休閑娛樂演藝主題公園等與文化產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)的知識(shí)產(chǎn)權(quán),以及時(shí)裝的品牌醫(yī)藥產(chǎn)品的專利半導(dǎo)體芯片,甚至專利訴訟的勝訴金盡管從目前來看,知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化在整個(gè)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)中所占的份額還很小,但是它已經(jīng)顯示出巨大的發(fā)展?jié)摿蛻B(tài)勢(shì)1997年當(dāng)年的知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化交易總額為3.8億美元,2000年已達(dá)到11.37億美元的好成績(jī)進(jìn)入知識(shí)經(jīng)濟(jì)時(shí)代,無(wú)形資產(chǎn)在企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值中的比重在近20年中大約從20%上升到70%左右,知識(shí)資產(chǎn)逐漸取代傳統(tǒng)的實(shí)物資產(chǎn)而成為企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力所在這就要求企業(yè)應(yīng)該將融資的重點(diǎn)從實(shí)物資產(chǎn)轉(zhuǎn)向知識(shí)資產(chǎn)知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化正是順應(yīng)了這種歷史潮流,為知識(shí)產(chǎn)權(quán)的所有者提供了以知識(shí)產(chǎn)權(quán)為依托的全新的融資途徑,將知識(shí)資產(chǎn)與金融資本有效融合在一起,從而實(shí)現(xiàn)在自主創(chuàng)新過程中資金需求與供給的良性循環(huán)根據(jù)PullmanGroup的估計(jì),全球知識(shí)產(chǎn)權(quán)價(jià)值高達(dá)1萬(wàn)億美元隨著知識(shí)產(chǎn)權(quán)相關(guān)產(chǎn)業(yè)在世界各國(guó)的經(jīng)濟(jì)中所占比重越來越大,以及知識(shí)產(chǎn)權(quán)商業(yè)化運(yùn)作的加強(qiáng),全球知識(shí)產(chǎn)權(quán)的價(jià)值還將保持持續(xù)增長(zhǎng)的勢(shì)頭這就為知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化提供了豐富的基礎(chǔ)資產(chǎn)可以預(yù)見,知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的前景是非常廣闊的,在未來肯定會(huì)成為資產(chǎn)證券化領(lǐng)域的主力軍
二知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的基本交易流程
知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的基本交易流程與傳統(tǒng)的資產(chǎn)證券化基本上是類似的,可用圖1表示:
圖1:知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的交易結(jié)構(gòu)圖根據(jù)圖1,知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的基本交易流程主要是:1知識(shí)產(chǎn)權(quán)的所有者(原始權(quán)益人,發(fā)起人)將知識(shí)產(chǎn)權(quán)未來一定期限的許可使用收費(fèi)權(quán)轉(zhuǎn)讓給以資產(chǎn)證券化為唯一目的的特設(shè)機(jī)構(gòu)(SPV);2SPV聘請(qǐng)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)行ABS發(fā)行之前的內(nèi)部信用評(píng)級(jí);3SPV根據(jù)內(nèi)部信用評(píng)級(jí)的結(jié)果和知識(shí)產(chǎn)權(quán)的所有者的融資要求,采用相應(yīng)的信用增級(jí)技術(shù),提高ABS的信用級(jí)別;4SPV再次聘請(qǐng)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)行發(fā)行信用評(píng)級(jí);5SPV向投資者發(fā)行ABS,以發(fā)行收入向知識(shí)產(chǎn)權(quán)的所有者支付知識(shí)產(chǎn)權(quán)未來許可使用收費(fèi)權(quán)的購(gòu)買價(jià)款;6知識(shí)產(chǎn)權(quán)的所有者或其委托的服務(wù)人向知識(shí)產(chǎn)權(quán)的被許可方收取許可使用費(fèi),并將款項(xiàng)存入SPV指定的收款賬戶,由托管人負(fù)責(zé)管理;7托管人按期對(duì)投資者還本付息,并對(duì)聘用的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)等中介機(jī)構(gòu)付費(fèi)
三知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的功效
(一)促進(jìn)高新技術(shù)轉(zhuǎn)化,提高自主創(chuàng)新能力
在傳統(tǒng)融資方式下,資金供給者在決定是否投資或提供貸款時(shí),依據(jù)的是資金需求者的整體資信能力,信用基礎(chǔ)是資金需求者的全部資產(chǎn),較少關(guān)注它是否擁有某些特質(zhì)資產(chǎn)只有當(dāng)資金需求者全部資產(chǎn)的總體質(zhì)量達(dá)到一定的標(biāo)準(zhǔn),才能獲得貸款發(fā)行債券或股票,否則,則不能使用這些融資方式我國(guó)很多科技型中小企業(yè)的實(shí)際情況就是自身?yè)碛写罅康膶＠戎R(shí)產(chǎn)權(quán),但由于其自身風(fēng)險(xiǎn)性高,整體資信能力較低且缺少實(shí)物資產(chǎn),所以難以通過傳統(tǒng)融資方式籌集到發(fā)展所需的資金,嚴(yán)重制約了其將高新技術(shù)轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實(shí)生產(chǎn)力的能力目前,國(guó)內(nèi)高新技術(shù)知識(shí)產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)化率不到10%傳統(tǒng)融資方式的局限性是導(dǎo)致這種狀況的主要原因之一而知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化是一種資產(chǎn)收入導(dǎo)向型的融資方式,其信用基礎(chǔ)是知識(shí)產(chǎn)權(quán)而非企業(yè)的全部資產(chǎn)資金供給者在考慮是否購(gòu)買ABS時(shí),主要依據(jù)的是知識(shí)產(chǎn)權(quán)的預(yù)期現(xiàn)金流入的可靠性和穩(wěn)定性,以及交易結(jié)構(gòu)的嚴(yán)謹(jǐn)性和有效性,資金需求者自身整體資信能力和全部資產(chǎn)的總體質(zhì)量則被放在了相對(duì)次要的地位知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化突破了傳統(tǒng)融資方式的限制,破解了科技型中小企業(yè)融資難的問題,為科技型中小企業(yè)將高新技術(shù)轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實(shí)生產(chǎn)力提供了有力的金融支持手段,提高科技成果轉(zhuǎn)化的成功率,有助于加快我國(guó)科技成果商品化產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程,進(jìn)而提高企業(yè)現(xiàn)有知識(shí)產(chǎn)權(quán)的收益有了資金的支持和豐厚收益的激勵(lì),企業(yè)就有動(dòng)力在原有知識(shí)產(chǎn)權(quán)的基礎(chǔ)上進(jìn)行進(jìn)一步的研究和開發(fā),繼續(xù)新的發(fā)明創(chuàng)造,使技術(shù)創(chuàng)造活動(dòng)走向一種良性循環(huán),提高企業(yè)的自主創(chuàng)新能力,推動(dòng)科技進(jìn)步另外,與轉(zhuǎn)讓知識(shí)產(chǎn)權(quán)的所有權(quán)來獲得資金相比,知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化只是使企業(yè)放棄未來一段時(shí)間內(nèi)知識(shí)產(chǎn)權(quán)的許可使用收費(fèi)權(quán),并不會(huì)導(dǎo)致其喪失所有權(quán)這樣可以更好地保護(hù)企業(yè)的知識(shí)產(chǎn)權(quán),提高企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力
(二)充分發(fā)揮知識(shí)產(chǎn)權(quán)的杠桿融資作用
同樣是基于知識(shí)產(chǎn)權(quán)融資,但與傳統(tǒng)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)擔(dān)保貸款相比,知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化能充分發(fā)揮知識(shí)產(chǎn)權(quán)的杠桿融資作用一方面,知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的融資額高于知識(shí)產(chǎn)權(quán)擔(dān)保貸款額從國(guó)際銀行業(yè)的實(shí)踐看,在傳統(tǒng)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)擔(dān)保貸款中,知識(shí)產(chǎn)權(quán)的貸款與價(jià)值比一般低于65%,而知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的融資額能達(dá)到其價(jià)值的75%另一方面,通過知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化所發(fā)行的ABS的票面利率通常能比向銀行等金融機(jī)構(gòu)支付的知識(shí)產(chǎn)權(quán)擔(dān)保貸款利率低22%-30%,大大降低了融資成本,提高了實(shí)際可用資金的數(shù)額所以,知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化能充分發(fā)揮知識(shí)產(chǎn)權(quán)的杠桿融資作用,最大限度地挖掘知識(shí)產(chǎn)權(quán)的經(jīng)濟(jì)價(jià)值,使知識(shí)產(chǎn)權(quán)所有者獲得更多的資金
(三)降低綜合融資成本
知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化為科技型中小企業(yè)開辟了一條廉價(jià)的直接融資途徑第一,知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化完善的交易結(jié)構(gòu)信用增級(jí)技術(shù)和以知識(shí)產(chǎn)權(quán)這種優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)作為ABS本息的償還基礎(chǔ),使ABS能獲得高于發(fā)起人的信用等級(jí),達(dá)到較高的信用等級(jí),投資風(fēng)險(xiǎn)相應(yīng)降低SPV就不必采用折價(jià)銷售或提高利率等方式招徠投資者一般情況下,ABS的利率比發(fā)起人發(fā)行類似證券的利率低得多第二,發(fā)行ABS雖然需要支付多項(xiàng)費(fèi)用,但當(dāng)基礎(chǔ)資產(chǎn)達(dá)到一定規(guī)模時(shí),各項(xiàng)費(fèi)用占交易總額的比例很低國(guó)外資料表明,資產(chǎn)證券化交易的中介體系收取的總費(fèi)用率比其他融資方式的費(fèi)用率至少低0.5個(gè)百分點(diǎn),提高了實(shí)際可用資金的數(shù)額最后,發(fā)起人還可以利用該資金償還原有的債務(wù),降低資產(chǎn)負(fù)債率,提高自身的信用等級(jí),為今后的低成本負(fù)債融資奠定良好的資信基礎(chǔ)
(四)分散知識(shí)產(chǎn)權(quán)所有者的風(fēng)險(xiǎn)
在知識(shí)經(jīng)濟(jì)時(shí)代,一項(xiàng)知識(shí)產(chǎn)權(quán)在未來給所有者創(chuàng)造的收益可能是巨大的,但同時(shí)這種收益所隱藏的風(fēng)險(xiǎn)也是巨大的科學(xué)技術(shù)的突飛猛進(jìn),市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的日益激烈,知識(shí)產(chǎn)權(quán)消費(fèi)者消費(fèi)偏好的改變,以及侵權(quán)行為等外部因素,都可能使現(xiàn)在預(yù)期經(jīng)濟(jì)效益很好的某項(xiàng)知識(shí)產(chǎn)權(quán)的價(jià)值在一夜之間暴跌,甚至變得一文不值知識(shí)產(chǎn)權(quán)的所有者面臨著喪失未來許可使用費(fèi)收入的風(fēng)險(xiǎn)知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化則能將這種由知識(shí)產(chǎn)權(quán)的所有者獨(dú)自承受的風(fēng)險(xiǎn)分散給眾多購(gòu)買ABS的投資者,并且使知識(shí)產(chǎn)權(quán)未來許可使用費(fèi)提前變現(xiàn),讓知識(shí)產(chǎn)權(quán)的所有者迅速地獲得一筆固定的收益,獲得資金時(shí)間價(jià)值,而不用長(zhǎng)時(shí)間地等待許可使用費(fèi)慢慢地實(shí)現(xiàn)
另外,知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化作為一種債權(quán)融資方式,在為企業(yè)籌集到資金的同時(shí),企業(yè)的所有者仍然可以保持對(duì)企業(yè)的控制權(quán),從而保護(hù)企業(yè)創(chuàng)辦人的利益
四我國(guó)實(shí)施知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的可行性
目前,我國(guó)已經(jīng)初步具備了實(shí)施知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的可行性,除了政府的政策支持以及資本市場(chǎng)資金供應(yīng)充足外,還具體表現(xiàn)在以下兩個(gè)方面
(一)適宜證券化的知識(shí)產(chǎn)權(quán)已初具規(guī)模
從國(guó)外的實(shí)踐來看,知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)主要是專利商標(biāo)權(quán)和版權(quán)近幾年,國(guó)內(nèi)這幾種知識(shí)產(chǎn)權(quán)發(fā)展迅速,數(shù)量已有相當(dāng)積累,而且呈逐年上升的趨勢(shì)目前我國(guó)專利申請(qǐng)總量已經(jīng)突破200萬(wàn)件,2001年以來三種專利受理量的年平均增長(zhǎng)率超過20%,發(fā)明專利受理量年均增長(zhǎng)率超過25%截至2005年上半年,我國(guó)累計(jì)商標(biāo)注冊(cè)申請(qǐng)已近387萬(wàn)件我國(guó)實(shí)用新型專利外觀設(shè)計(jì)專利和商標(biāo)的年申請(qǐng)量已居世界第一,其中90%以上為國(guó)內(nèi)申請(qǐng)一批頗具價(jià)值的馳名商標(biāo)品牌正逐漸形成,如紅塔山(價(jià)值46.866億元)五糧液(價(jià)值44.337億元)聯(lián)想(價(jià)值43.531億元)海爾(價(jià)值39.523億元)我國(guó)還擁有許多優(yōu)秀的電影音樂圖書作品,如張藝謀的電影版權(quán)谷建芬的音樂版權(quán)等,市場(chǎng)認(rèn)知度較高,適宜進(jìn)行證券化的操作而且隨著我國(guó)政府對(duì)知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)力度的加強(qiáng),保護(hù)范圍的加大,保護(hù)技術(shù)的成熟,知識(shí)產(chǎn)權(quán)交易日益活躍,越來越多的知識(shí)產(chǎn)權(quán)的市場(chǎng)價(jià)值得以形成和體現(xiàn),我國(guó)知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)能得到持續(xù)的充足的供給
(二)我國(guó)已有的資產(chǎn)證券化實(shí)踐為實(shí)施知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化創(chuàng)造了有利條件
經(jīng)過多年的討論和呼吁,我國(guó)的資產(chǎn)證券化終于從理論探索走向了實(shí)踐操作從2005年開始,我國(guó)已有多只資產(chǎn)證券化產(chǎn)品成功上市,如“中國(guó)聯(lián)通CDMA網(wǎng)絡(luò)租賃費(fèi)收益計(jì)劃”“開元”信貸資產(chǎn)支持證券“建元”個(gè)人住房抵押貸款支持證券和“莞深高速公路收費(fèi)收益權(quán)專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃”“中國(guó)網(wǎng)通應(yīng)收款資產(chǎn)支持受益憑證”“遠(yuǎn)東租賃資產(chǎn)支持收益專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃”等這些已有的資產(chǎn)證券化實(shí)踐既有金融機(jī)構(gòu)的信貸資產(chǎn)證券化,又有非金融類企業(yè)的資產(chǎn)證券化它們?yōu)槲覈?guó)將來大規(guī)模有序地開展資產(chǎn)證券化提供了寶貴的經(jīng)驗(yàn),還能推動(dòng)與資產(chǎn)證券化有關(guān)的稅制監(jiān)管和法律法規(guī)逐步建立和完善,培育市場(chǎng)和投資者,提高參與者投資者和監(jiān)管者對(duì)資產(chǎn)證券化的認(rèn)識(shí)和理解這就為在我國(guó)實(shí)施知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化掃除了一定的障礙,創(chuàng)造了有利的條件
參考文獻(xiàn):
[1]JohnS.Hillery.SecuritizationofIntellectualProperty:RecentTrendsfromtheUnitedStates[J].PublishedbyWashingtonCORE,March2004.19
[2]ElliotDouglas.FromIdeastoAsset:InvestingWiselyinIntellectualProperty[M].Editor.BruceBerman.NewYork:JohnWiley&Sons.Inc,2001.605
[3]張祖國(guó).應(yīng)重視知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化[EB/OL]./gb/node2/node1225/node12252/node12257/userobjectlai1214355.html,2006-02-07
[4]JamesBrandman,IPSecuritization:Andthebondplayedon[J].GlobalFinance,1999,13(11):66-67
[5]知識(shí)產(chǎn)權(quán)風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入黃金時(shí)代[EB/OL].cn/cms/web/info/showinfo?mainInfoId=15053,2005-06-18
[6]Review:HiddenValue:ProfitingfromtheIntellectualPropertyEconomy[J].NewYorkLawJournal,2000.September29
[7]JohnS.Hillery.SecuritizationofIntellectualProperty:RecentTrendsfromtheUnitedStates[J].PublishedbyWashingtonCORE,March2004.16
[8]于鳳坤.知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化解困高科技企業(yè)融資[N].證券日?qǐng)?bào),2005-1-5(4)
