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關(guān)鍵詞：新興市場國家；內(nèi)部資本市場；公司績效；問題
中圖分類號：F830.91 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1000-176X(2010)03-0121-05
從20世紀(jì)六七十年代Alchian(1969)、Williamson(1975)提出“內(nèi)部資本市場”概念開始，內(nèi)部資本市場理論逐漸成為了企業(yè)內(nèi)部資源配置的最重要理論，西方特別是美國學(xué)者對此進(jìn)行了廣泛的研究。近年來，內(nèi)部資本市場理論在新興市場國家逐步得到理解和研究，并取得了一定研究成果，對內(nèi)部資本市場理論進(jìn)行了拓展。尤其是20世紀(jì)90年代末，國內(nèi)學(xué)者也開始關(guān)注這一問題，并展開了積極的研究。我國學(xué)者的研究除了少數(shù)基于中國特定背景外，其他研究則主要集中在對西方發(fā)達(dá)國家研究文獻(xiàn)的回顧與解釋。新興市場國家內(nèi)部資本市場的研究成果對我國理論研究和實踐具有更強(qiáng)的借鑒意義。
一、內(nèi)部資本市場的存在性及其運作
新興市場國家的內(nèi)部資本市場研究直接起因于集團(tuán)組織形式的普遍存在性以及外部資本市場的相對落后。Left明確指出企業(yè)集團(tuán)是發(fā)展中國家特有的組織形式并對經(jīng)濟(jì)發(fā)展有重大影響，企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部形成了一個資本在不同業(yè)務(wù)之間進(jìn)行調(diào)配的機(jī)制，使企業(yè)集團(tuán)在一定程度上具有了類似于資本市場的功能。香港中文大學(xué)進(jìn)行的一項研究表明：大約有7成東亞公司都與集團(tuán)有關(guān)聯(lián)，而這些集團(tuán)均操控著很多其他公司。在日本，有83％的公司與集團(tuán)有關(guān)聯(lián)；在菲律賓有73％的公司與集團(tuán)有關(guān)聯(lián)；在中國香港、印尼和新加坡，該比例超過了60％；在泰國，該比例約為40％。在集團(tuán)公司內(nèi)部，包括一些上市公司，其中至少有一家銀行和證券公司。核心企業(yè)都是由最終控制人控制的。他們對上市公司通常采用金字塔式持股，持股比例通常低于30％。而企業(yè)集團(tuán)正是內(nèi)部資本市場存在的組織載體。新興市場國家普遍存在市場功能不足的現(xiàn)象，企業(yè)從外部市場獲得資金、技術(shù)以及人才的難度較大，特別是外部資本市場不發(fā)達(dá)，存在著嚴(yán)重的信息不對稱，有動機(jī)主動構(gòu)建內(nèi)部資本市場，緩解外部融資約束。
Chang和Choi發(fā)現(xiàn)在韓國由于市場的不完善而廣泛存在著附屬于集團(tuán)的子公司，Khanna和Palepu運用內(nèi)部資本市場理論研究了新興市場國家為什么要形成企業(yè)集團(tuán)。Shin和Park研究了韓國聯(lián)合企業(yè)(conglomerates)的資本配置情況，他們認(rèn)為母公司通過控股關(guān)系控制子公司，母子公司之間、子公司之間存在大量的借貸關(guān)系與擔(dān)保，所形成的內(nèi)部資本市場使集團(tuán)能夠在不同項目之間進(jìn)行資金的相互利用。Khanna和Palepu的兩項成果則以印度和智利的企業(yè)集團(tuán)為研究對象，認(rèn)為印度和智利的企業(yè)集團(tuán)也存在內(nèi)部資本市場。Perotti和Gelfer研究了俄羅斯產(chǎn)融結(jié)合型企業(yè)集團(tuán)內(nèi)公司的投資與現(xiàn)金流的相關(guān)性，研究發(fā)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)主導(dǎo)的企業(yè)集團(tuán)內(nèi)的公司的投資與現(xiàn)金流并不顯著相關(guān)，而銀行主導(dǎo)的集團(tuán)的投資與現(xiàn)金流則是負(fù)相關(guān)，這說明銀行主導(dǎo)的集團(tuán)內(nèi)存在更廣泛的資源再配置，把盈利的公司當(dāng)成是“現(xiàn)金?！?，控股銀行可能有更強(qiáng)的利益動機(jī)和權(quán)威去重新配置資源?？梢?，他們認(rèn)為產(chǎn)融結(jié)合型集團(tuán)存在內(nèi)部資本市場。Samphantharak研究了泰國企業(yè)集團(tuán)中內(nèi)部資本市場的運作情況，他通過構(gòu)建結(jié)構(gòu)模型導(dǎo)出一個投資方程，為內(nèi)部資本市場的存在提供了更直接的證據(jù)。Gonenc等研究了土耳其多元化公司中內(nèi)部資本市場的運作情況，發(fā)現(xiàn)非集團(tuán)附屬企業(yè)必須通過外部資本市場籌集資金，而附屬于企業(yè)集團(tuán)則通過內(nèi)部資本市場籌集資金。
二、內(nèi)部資本市場與公司績效
關(guān)于內(nèi)部資本市場與公司績效的關(guān)系，新興市場國家的研究成果顯示了兩種截然不同結(jié)論：
1.內(nèi)部資本市場提升公司績效
一般來說，在法律法規(guī)不健全、中介市場不成熟、投資者保護(hù)較弱以及信息披露不充分等外部資本市場不完善的情況下，內(nèi)部資本市場會發(fā)揮更大的作用，能有效配置資源。Chang和Choi通過韓國企業(yè)集團(tuán)的實證數(shù)據(jù)比較確定附屬于集團(tuán)的公司具有提升績效的效應(yīng)。Fauveih等通過比較包括發(fā)展中國家和發(fā)達(dá)國家在內(nèi)的35個國家和地區(qū)的8 000家上市公司，發(fā)現(xiàn)公司多元化價值與外部資本市場的發(fā)育程度負(fù)相關(guān)，在資本市場及法律制度落后國家的多元化公司的業(yè)績表現(xiàn)較好，認(rèn)為這是內(nèi)部資本市場面對外部資本市場不健全時的有效替代。Perotti和Gelfer研究了俄羅斯產(chǎn)融結(jié)合型企業(yè)集團(tuán)的公司治理功能以及它們對投資融資的影響。他們把企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部的大型成員企業(yè)按股權(quán)分散程度或／和管理控制權(quán)程度進(jìn)行分類，并對它們進(jìn)行了比較。研究發(fā)現(xiàn)，對于股權(quán)分散程度較高的成員企業(yè)，投資對內(nèi)部融資是敏感的，對股權(quán)分散程度較低的成員企業(yè)則不敏感。他們還發(fā)現(xiàn)在產(chǎn)融結(jié)合型的企業(yè)集團(tuán)，現(xiàn)金流與投資是負(fù)相關(guān)的，認(rèn)為這是與集團(tuán)內(nèi)部廣泛再分配資源是一致的。一個解釋是，集團(tuán)內(nèi)部存在一個資本市場，可以引導(dǎo)資源到具有較好投資機(jī)會的成員企業(yè)。他們否定了其他可能的解釋，不認(rèn)為內(nèi)部資源配置隱藏著公司間的機(jī)會價值轉(zhuǎn)移。特別地，他們通過回歸單個公司的投資與我們的測度指標(biāo)――托賓Q，評估了附屬于與不附屬于集團(tuán)的公司投資程序的質(zhì)量，研究結(jié)果支持這樣的觀點――集團(tuán)內(nèi)公司的資源配置比獨立公司的資源配置更好。
2.內(nèi)部資本市場降低公司績效
Wolfenzon(1999)研究發(fā)現(xiàn)，在缺少投資者保護(hù)的國家，組建企業(yè)集團(tuán)的目的在于控股股東可以利用集團(tuán)的金字塔結(jié)構(gòu)侵占外部投資者的利益。
Lee等和Sung在考察金融危機(jī)之前的韓國企業(yè)集團(tuán)的時候，發(fā)現(xiàn)企業(yè)集團(tuán)中的“交叉補(bǔ)貼”現(xiàn)象――“隧道效應(yīng)”，即控股型股東利用其在內(nèi)部資本市場的剩余控制權(quán)，在成員企業(yè)間轉(zhuǎn)移資本；而這些投資更多地流向了業(yè)績較差的成員企業(yè)，造成了資源浪費，降低了企業(yè)的利潤，影響了整個集團(tuán)的企業(yè)價值。
世界銀行的Claessens等選取了中國香港、印尼等九個亞洲國家和地區(qū)1991―1996年的1200家上市公司，發(fā)現(xiàn)其中75％的公司是附屬于集團(tuán)的公司，且這些公司業(yè)績要低于非集團(tuán)附屬公司3個百分點。Lins和Servaes對包括中國香港、印度、印尼、馬來西亞、新加坡、韓國和泰國在內(nèi)的新興市場中ICM的運作效率進(jìn)行
了全面的實證研究，利用1995年1195個公司樣本數(shù)據(jù)，他們發(fā)現(xiàn)，與專業(yè)化公司相比，多元化公司的平均折價率大約為7％，外部資本市場不發(fā)達(dá)的國家，折價率更高。他們還發(fā)現(xiàn)，多元化折價僅存在于部分工業(yè)性企業(yè)集團(tuán)和管理層持股比例為10％―30％的多元化公司。由此得到結(jié)論：多元化是無效的，它更可能是一個現(xiàn)象而不是為了增強(qiáng)效率。
Buassook研究了三個轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)國家――泰國、印尼和菲律賓多元化公司的價值。研究發(fā)現(xiàn)，在1992―2001年間的泰國和1994―2001年的印尼和菲律賓都有明顯的多元化折價，最大的多元化折價發(fā)生在菲律賓，隨后是印尼和泰國。進(jìn)一步的研究發(fā)現(xiàn)，在金融危機(jī)(1996年)年之前，只有菲律賓存在多元化折價，平均折價率為49％，沒有證據(jù)顯示在印尼和泰國存在多元化折價。然而金融危機(jī)之后，所有三個國家都存在多元化折價，平均折價率為：菲律賓84.3％、印尼33.2％、泰國16.7％。
三、內(nèi)部資本市場效率差異的成因
1.內(nèi)部資本市場中的問題
新興市場國家普遍存在對股東和債權(quán)人保護(hù)的缺失，法律體系很不完善，新興市場經(jīng)濟(jì)中的問題比發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)更多更嚴(yán)重。除了股東與管理者之間的問題，控股股東與小股東之間也存在問題。因此，內(nèi)部資本市場的存在可能會為集團(tuán)內(nèi)母子公司間非公允的關(guān)聯(lián)交易、違規(guī)擔(dān)保和資金占用提供運作平臺。
Claessens等認(rèn)為，由于集團(tuán)附屬公司現(xiàn)金流分配權(quán)與控股權(quán)的不對稱而產(chǎn)生的“利益掠奪”風(fēng)險是導(dǎo)致多元化折價的重要因素，因為在樣本中，現(xiàn)金流分配權(quán)與控股權(quán)不對稱程度越高公司的折價率也越高，且控制了“利益掠奪”這一變量因素后，其他因素對多元化折價率并沒有顯著影響。這種利益掠奪大部分是通過集團(tuán)內(nèi)部資本市場進(jìn)行公司資金、資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移行為，這意味著發(fā)展中國家企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部資本市場的功能已異化，危害著集團(tuán)公司的治理。Lins和Servaes的研究發(fā)現(xiàn)，股權(quán)集中度越高，多元化折價越明顯。他們認(rèn)為在缺少投資者保護(hù)的國家，由于外部資本市場信息不暢通，監(jiān)管不到位，控股股東更容易為滿足私有利益，對其控股部門有很強(qiáng)的利益侵占動機(jī)，利用金字塔股權(quán)結(jié)構(gòu)進(jìn)行利益輸送，侵占中小股東利益，這種利益侵占大部分是通過企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部資本市場進(jìn)行資金、資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移，是內(nèi)部資本市場功能異化，嚴(yán)重影響企業(yè)集團(tuán)的公司治理水平。
然而，Samphantharak的研究卻得出了相反的結(jié)論――控股股東的控制權(quán)越大，內(nèi)部資本配置越有效。
2.內(nèi)部金融中介
企業(yè)集團(tuán)往往通過內(nèi)部金融中介聚集和分配資源，這些金融中介包括內(nèi)部結(jié)算中、內(nèi)部銀行、財務(wù)公司、證券公司、商業(yè)銀行等。這些金融中介的存在有助于資金在不同的分部、項目之間轉(zhuǎn)移，從而可能會提高資源配置效率。
Perotti和Gelfer通過進(jìn)一步區(qū)分了銀行主導(dǎo)的企業(yè)集團(tuán)和產(chǎn)業(yè)主導(dǎo)的企業(yè)集團(tuán)進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)銀行主導(dǎo)的企業(yè)集團(tuán)有更多的等級，而產(chǎn)業(yè)主導(dǎo)的企業(yè)集團(tuán)可能有更好的防御機(jī)制。不像獨立公司那樣，產(chǎn)業(yè)主導(dǎo)的企業(yè)集團(tuán)內(nèi)公司的投資與現(xiàn)金流并不顯著相關(guān)，而銀行主導(dǎo)的企業(yè)集團(tuán)內(nèi)投資與現(xiàn)金流則是負(fù)相關(guān)的。Samphantharak對泰國企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部資本市場的研究得出了相似的結(jié)論，即內(nèi)部金融中介的存在會提高資源配置效率。
3.集團(tuán)規(guī)模
Samphantharak認(rèn)為，集團(tuán)規(guī)模對內(nèi)部資本配置效率的影響有正有負(fù)。一方面，大企業(yè)集團(tuán)更可能有嚴(yán)重的信息和協(xié)調(diào)問題，因此更不可能有完美的內(nèi)部資本市場；另一方面，有更多成員的企業(yè)集團(tuán)可能有更多的途徑轉(zhuǎn)移資源，從而提高資源的配置效率。實證檢驗表明，企業(yè)集團(tuán)內(nèi)成員企業(yè)數(shù)量越多，資源配置效率越高。
4.公司法律法規(guī)
Samphantharak認(rèn)為，公司法律法規(guī)的設(shè)計旨在保護(hù)小股東的利益，不同國家、不同法律體系對小股東的保護(hù)程度不同。然而在同一個國家，不同類型的公司受不同的法律約束，對集團(tuán)內(nèi)的資本流動如內(nèi)部借貸和擔(dān)保有不同程度的約束。一個由幾個受到嚴(yán)格監(jiān)管的公司組成的企業(yè)集團(tuán)，更難于進(jìn)行有效的資本配置，因為集團(tuán)內(nèi)部資源的轉(zhuǎn)移十分困難。他通過檢驗集團(tuán)內(nèi)部上市公司的數(shù)量和內(nèi)部資本市場效率的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)二者負(fù)相關(guān)。
四、內(nèi)部資本市場的其他方面
Castaneda研究了1995―2000年間墨西哥金融癱瘓前后ICM與企業(yè)的融資選擇之間的關(guān)系，得出結(jié)論：內(nèi)部資本市場在信用通道和貨幣傳導(dǎo)機(jī)制方面的作用，可以阻擋商業(yè)借款的沖擊，穩(wěn)定產(chǎn)出和經(jīng)濟(jì)增長，起到金融緩沖器的作用。Claessens等的研究則得出了不同的結(jié)論：在亞洲金融危機(jī)之前的平穩(wěn)發(fā)展時期(1992―1996年)，多元化集團(tuán)尤其是金融市場不發(fā)達(dá)國家的多元化集團(tuán)內(nèi)部資本市場表現(xiàn)出較高的效率，而在危機(jī)期間(1997―1998年)這些多元化企業(yè)集團(tuán)的市場表現(xiàn)很差。
Desai等認(rèn)為跨國公司可以適時地利用內(nèi)部資本市場，克服附屬企業(yè)當(dāng)?shù)夭焕姆珊唾Y本市場環(huán)境。他們發(fā)現(xiàn)在資本市場欠發(fā)達(dá)或債權(quán)人權(quán)利較弱的國家，借款成本較高，跨國附屬企業(yè)較少在當(dāng)?shù)亟杩钊谫Y，所缺資金的3/4都由向母公司借款所替代；在資本管制的國家，跨國企業(yè)則利用內(nèi)部資金繞開當(dāng)?shù)叵驀H資本市場融資的限制。
五、結(jié)論與啟示
第一，內(nèi)部資本市場客觀存在于新興市場國家的企業(yè)集團(tuán)。作為新興市場國家的一員，中國正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌過程中，企業(yè)集團(tuán)已經(jīng)成為國民經(jīng)濟(jì)中最重要的力量。企業(yè)集團(tuán)化是我國市場化發(fā)育程度不足的必然結(jié)果，也是企業(yè)在競爭中生存的自選擇結(jié)果。我國目前已經(jīng)形成了國有企業(yè)集團(tuán)(包括央屬企業(yè)集團(tuán)、地方政府所屬企業(yè)集團(tuán)和國有控股的股份制企業(yè)集團(tuán))、民營企業(yè)集團(tuán)等不同產(chǎn)權(quán)形式的企業(yè)集團(tuán)，盡管它們的形成方式、運作機(jī)制不同，但是集團(tuán)內(nèi)部都存在不同程度的資金運作，如母公司與子公司之間、子公司相互之間的投資、借款、擔(dān)保、產(chǎn)品和資產(chǎn)的交易、代墊款項等，這說明我國企業(yè)集團(tuán)也有內(nèi)部資本市場。
第二，新興市場國家的內(nèi)部資本市場具有提升公司績效的正面效應(yīng)。Richardson、Alchian、Williamson、Myers和Majluf認(rèn)為，外部資本市場由于在獲取企業(yè)內(nèi)部信息時存在障礙或成本過高，不可能根據(jù)市場狀況對企業(yè)經(jīng)營進(jìn)行連續(xù)的微調(diào)，而內(nèi)部資本市場在信息的真實性、及時性、準(zhǔn)確性等方面均占有優(yōu)勢，因此內(nèi)部資本市場才能替代外部資本市場，也正是內(nèi)部資本市場的信息優(yōu)勢才使得總部可以從事“挑選勝者”的活動。我國外部資本市場還不完善，債券市場規(guī)模很小，銀行貸款效率較低(表現(xiàn)為低資本充足率、高不良資產(chǎn)率等)，股票市場雖然得到了不斷完善但效率依然很低；信息質(zhì)量雖然有所提高，但透明度依然很低，財務(wù)造假層出不窮。外部資本市場的低效率，使得企業(yè)普遍存在融資約束。內(nèi)部資本市場的構(gòu)建不僅有助于緩解融資約束，還有利于提高資源配置效率。
a. 負(fù)責(zé)聯(lián)系授課老師，安排授課時間地點，對于外國授課老師協(xié)助安排其在校園內(nèi)的生活，包括飲食、住宿、交通等;
b. 協(xié)助中、外教授課堂教學(xué)，包括幫助授課老師準(zhǔn)備課程材料及課堂評估，協(xié)助教授做課堂教學(xué)記錄，搜集資料以及解決各項教學(xué)設(shè)備技術(shù)問題等;
c. 負(fù)責(zé)學(xué)生的學(xué)籍?dāng)?shù)據(jù)庫管理及校友會維護(hù)拓展，并及時收集反饋學(xué)生提出的問題和意見;
d.使用多平臺高效準(zhǔn)確課程、活動信息，安排好學(xué)生論文答辯、畢業(yè)等各項工作;
e. 協(xié)助留學(xué)生參與學(xué)院相關(guān)的大型活動，時刻關(guān)心留學(xué)生學(xué)習(xí)生活，事無巨細(xì)地為留學(xué)生解決困難;
任職要求：
流利的英語表達(dá)(口語、聽力、寫作)，在交流上友好禮貌，能在公開演講和文字書寫中使用正式得體的英文表達(dá)，本科或碩士學(xué)歷;工作態(tài)度熱情，學(xué)術(shù)作風(fēng)端正，關(guān)注細(xì)節(jié)，具備較強(qiáng)的執(zhí)行能力;有良好的組織能力，對留學(xué)生有號召力;有良好溝通能力，能化解留學(xué)生內(nèi)部矛盾，使學(xué)生群體團(tuán)結(jié)和諧;能尊重接受各種文化習(xí)俗，沒有偏見;有教學(xué)輔助經(jīng)驗，了解學(xué)校工作，或有在國外生活經(jīng)歷者優(yōu)先考慮。
關(guān)鍵詞：新興市場；實際經(jīng)濟(jì)周期；趨勢沖擊；利率沖擊
經(jīng)濟(jì)周期一詞來源于宏觀經(jīng)濟(jì)理論中新古典學(xué)派的實際經(jīng)濟(jì)周期（Real Business Cycles）研究，是指對宏觀經(jīng)濟(jì)中各變量的波動特征，包括變量的波動性、持續(xù)性以及變量之間的相關(guān)性。誕生于上個世紀(jì)末的新古典學(xué)派的實際經(jīng)濟(jì)周期理論以及它所開創(chuàng)的動態(tài)隨機(jī)一般均衡模型（DSGE）的研究方法被作為宏觀經(jīng)濟(jì)研究的主流研究框架一直沿用至今。經(jīng)過20年的研究發(fā)展，以發(fā)達(dá)國家為基準(zhǔn)的RBC研究已經(jīng)構(gòu)筑了較為完備的DSGE理論模型體系。同時其它國家（主要指的是非發(fā)達(dá)國家）的RBC研究也主要是借用以發(fā)達(dá)國家為基準(zhǔn)市場（Benchmark Market）的RBC模型來對本國的經(jīng)濟(jì)周期進(jìn)行研究，顯然這種研究模式并不能體現(xiàn)出這些國家經(jīng)濟(jì)的差異特征。近年來隨著金磚五國的興起，人們比以往更加關(guān)注于新興市場的研究，以新興市場為基準(zhǔn)市場的RBC研究體系正在構(gòu)建之中。
一、 新興市場的經(jīng)濟(jì)特征
發(fā)達(dá)市場的經(jīng)濟(jì)周期波動特征在經(jīng)過大量的總結(jié)和補(bǔ)充工作以后，基本已形成了廣泛的共識。而新興市場經(jīng)濟(jì)的波動特征的研究工作則開展較晚，在經(jīng)過Aguiar和 Gopinath（2008）、Neumeyer和Perri（2005）和Fernández和 Zamora（2011）等大量的研究和總結(jié)之后，目前也已形成了較為一致的特征共識。
1. 新興經(jīng)濟(jì)體宏觀經(jīng)濟(jì)變量波動的二階矩特征。在對主要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)（包括GDP、投資、消費、貿(mào)易平衡以及利率等）的二階矩陣的研究中，研究者們發(fā)現(xiàn)新興市場經(jīng)濟(jì)體具有一些區(qū)別于發(fā)達(dá)國家和以發(fā)達(dá)國家為基準(zhǔn)市場的理論體系的一些顯著特征。Aguiar和Gopinath（2008）分別選取了13個新興市場國家和13個典型小國開放特征的發(fā)達(dá)國家，對它們1980年～2003年間的經(jīng)濟(jì)波動數(shù)據(jù)進(jìn)行比較研究。通過對比新興市場和發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的二階矩，發(fā)現(xiàn)新興市場經(jīng)濟(jì)相對于發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體具有以下差異性的特征：（1）新興市場具有較高的經(jīng)濟(jì)增長率的同時也具有較高的經(jīng)濟(jì)波動幅度，新興市場GDP的波動幅度大約為同時期發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)市場的2倍；（2）在新興市場，消費的波動要大于GDP的波動（Aguiar的研究結(jié)果中，消費的波動是GDP的1.45倍），而無論從理論還是實證方面，在發(fā)達(dá)國家的經(jīng)濟(jì)中，消費的波動都是略小于GDP的波動的；（3）在貿(mào)易平衡的波動方面，發(fā)達(dá)國家貿(mào)易平衡與經(jīng)濟(jì)只表現(xiàn)出較為微弱的負(fù)相關(guān)性，但是在新興經(jīng)濟(jì)體中，貿(mào)易平衡與GDP卻有較高的負(fù)相關(guān)關(guān)系（在Aguiar的研究中，這兩個市場的貿(mào)易平衡與GDP相關(guān)系數(shù)的平均值分別為-0.17和-0.51）；（4）新興市場相對于發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體具有更高的貿(mào)易平衡的波動，前者約為后者的2倍。
2. 新興經(jīng)濟(jì)體與發(fā)達(dá)國家的貿(mào)易差異。Mendoza（1995）從貿(mào)易的角度對經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的波動在發(fā)達(dá)國家和發(fā)展中國家之間進(jìn)行了比較。發(fā)展中國家相對于發(fā)達(dá)國家不僅具有更高的GDP的波動，同時貿(mào)易條件的波動也幾乎有同等幅度的放大，數(shù)據(jù)顯示GDP的波動略高于貿(mào)易條件的波動，約為1.3～1.6倍之間。貿(mào)易條件與GDP的相關(guān)關(guān)系也存在顯著的差異，對于發(fā)達(dá)國家（G7）貿(mào)易條件與GDP之間存在非常高的正相關(guān)關(guān)系（基本都在0.9左右）；而對于其它發(fā)展中國家或者新興經(jīng)濟(jì)體，貿(mào)易條件與GDP的相關(guān)關(guān)系并不高， 平均只有0.25， 其中還有不少國家GDP與貿(mào)易條件之間的相關(guān)關(guān)系還是負(fù)數(shù)。
另外從長期來看，對于新興市場國家（或發(fā)展中國家）伴隨著較高增長速度的是長期呈惡化趨勢的貿(mào)易條件的波動。例如從1980年至今，我國的貿(mào)易條件下降近20%，韓國、印尼、墨西哥、秘魯和委內(nèi)瑞拉等國下降的幅度也都接近于50%，印度、土耳其、南非和哥倫比亞的下降幅度在10%左右。這期間貿(mào)易條件上升的發(fā)展中國家包括阿根廷，上升幅度不足10%。發(fā)達(dá)國家貿(mào)易條件的波動并無一致的上升或者下降的規(guī)律，多數(shù)發(fā)達(dá)國家貿(mào)易條件在上下10%以內(nèi)波動。
3. 利率與經(jīng)濟(jì)波動的相關(guān)性。Neumeyer和Perri（2005）、Uribe和Yue（2006）則是從利率的角度對不同市場的經(jīng)濟(jì)波動進(jìn)行比較。從利率的角度來看，在新興市場，利率的波動與經(jīng)濟(jì)的波動（GDP）之間存在較為顯著的負(fù)相關(guān)性，而對于發(fā)達(dá)國家，這個特征卻并不存在，GDP與當(dāng)期的利率之間的相關(guān)關(guān)系并無一致的正的或者負(fù)的相關(guān)關(guān)系。通過計算不同提前或者滯后期的利率與GDP的相關(guān)系數(shù)——COR（GDPt，Rt+x）發(fā)現(xiàn)，在新興經(jīng)濟(jì)體中，GDP與不同提前或者滯后時期的利率的關(guān)系呈現(xiàn)偏左一期的“U”型趨勢，即x=-1時COR（GDPt，Rt+x）的值最低，隨著x的增加或者減少COR（GDPt，Rt+x）的值都是上升的，并且在較短跨期的期限內(nèi)（|t|0時COR（GDPt，Rt+x）基本都是處在正值區(qū)間，當(dāng)x
4. 新興市場的區(qū)域相關(guān)性。新興市場經(jīng)濟(jì)體還表現(xiàn)出區(qū)域相關(guān)性的特征。Fernández（2011）用最新的數(shù)據(jù)對新興市場的經(jīng)濟(jì)波動重新進(jìn)行了研究，研究發(fā)現(xiàn)Neumeyer 和Perri和Aguiar和Gopinath所總結(jié)的新興經(jīng)濟(jì)體的一盤特征繼續(xù)普遍存在，同時他將注意力放在了新興經(jīng)濟(jì)體產(chǎn)出和利率的區(qū)域相關(guān)性上。他將新興經(jīng)濟(jì)國家進(jìn)行了區(qū)域劃分：拉丁美洲新興市場國家和非拉丁美洲新興市場國家（主要是東南亞新興市場）。研究數(shù)據(jù)顯示，在兩個新興市場區(qū)域內(nèi)，各新興市場國家的GDP和利率是具有較高的相關(guān)性的。在拉丁美洲區(qū)域，新興市場國家間表現(xiàn)出較為明顯的GDP的正相關(guān)性；而在東南亞區(qū)域也有類似的情況，除了菲律賓與其他國家的GDP的相關(guān)系數(shù)較低之外，韓國、泰國和馬來西亞各國之間的GDP相關(guān)系數(shù)都在0.6以上。相對于GDP指標(biāo)，利率波動的區(qū)域一致性則更為明顯。在拉丁美洲區(qū)域，除了阿根廷之外，其它各國的利率的波動表現(xiàn)出更加明顯的正相關(guān)關(guān)系，各國（除阿根廷之外）的利率波動與區(qū)域的相關(guān)性都在0.5以上，在東南亞區(qū)域，這個比例更是高于0.7。這是由于新興市場國家在國際金融市場上進(jìn)行借貸所面對利率的風(fēng)險升水受到整個區(qū)域經(jīng)濟(jì)風(fēng)險的影響，F(xiàn)ernández發(fā)現(xiàn)各國的EMBI（Emerging Markets Bond Index）波動的區(qū)域趨勢明顯，這表明投資者對于風(fēng)險規(guī)避的情緒是區(qū)域性的，即當(dāng)區(qū)域中一國的風(fēng)險爆發(fā)時，投資者風(fēng)險規(guī)避的情緒必將向周邊市場擴(kuò)散，導(dǎo)致周邊國家的EMBI也會緊跟著上升。同時在世界經(jīng)濟(jì)逐漸走向一體化的進(jìn)程中，各區(qū)域之間的風(fēng)險波動也具有一致性。數(shù)據(jù)顯示，各區(qū)域（拉丁美洲、中東和北非、亞洲）之間的EMBI的波動也具有一定的正相關(guān)關(guān)系，并且隨著時間的推移，各區(qū)域之間EMBI波動的相關(guān)性都有顯著的提高。2000年～2010年相較于2000年以前，不同區(qū)域之間EMBI相關(guān)系數(shù)都有5%～24%的提高。
二、 理論研究
對于新興市場所表現(xiàn)出來的差異特征，實際經(jīng)濟(jì)周期的研究者們也嘗試了多種途徑進(jìn)行理論解釋。在早期的工作中，研究者們一般是通過參數(shù)值選取的差異來區(qū)分發(fā)達(dá)國家和新興經(jīng)濟(jì)體（或發(fā)展中國家）。在生產(chǎn)函數(shù)中，勞動所占的收入份額發(fā)達(dá)國家與發(fā)展中國家是存在差異的，發(fā)達(dá)國家勞動所占的收入份額大約占到2/3，而在發(fā)展中國家勞動收入的份額是要小于資本的。例如在我國用不同方法的估算所獲得的勞動所占的收入份額在1/3到1/2之間。Mendoza（1995）則將這種思路進(jìn)行了大規(guī)模的擴(kuò)展。他將以往的單一商品的模型擴(kuò)展為三種商品——進(jìn)口商品、出口商品和非貿(mào)易商品。首先發(fā)達(dá)國家和發(fā)展中國家進(jìn)口和出口的商品是不同的，發(fā)達(dá)國家進(jìn)口勞動密集型商品出口資本密集型商品，而發(fā)展中國家則是反過來。其次發(fā)達(dá)國家與發(fā)展中國家在不同產(chǎn)品的生產(chǎn)以及消費效用上都存在差異（用生產(chǎn)函數(shù)和效用函數(shù)中參數(shù)的不同取值來區(qū)分）。另外外生沖擊的參數(shù)也進(jìn)行了區(qū)分，在發(fā)達(dá)國家貿(mào)易條件沖擊與技術(shù)沖擊之間是正相關(guān)關(guān)系，而在發(fā)展中國家或者是新興經(jīng)濟(jì)體，這兩者的相關(guān)系數(shù)是負(fù)數(shù)。
根據(jù)新古典的增長理論，發(fā)達(dá)國家與發(fā)展中國家的在生產(chǎn)力上的差異在于技術(shù)與資本存量的差異，Mendoza（1995）的模型則暗示，資本存量的差異對于貿(mào)易部門（主要是制造業(yè)）的影響更為明顯，因為貿(mào)易部門的生產(chǎn)相對于非貿(mào)易部門（主要是服務(wù)業(yè)）更具有資本彈性。由于在不同部門之間的勞動的自由流動，因此各部門的勞動者工資--勞動的邊際產(chǎn)出相同。由于發(fā)達(dá)國家具有較高的資本存量，因此使得發(fā)達(dá)國家在貿(mào)易部門有較高的勞動的邊際產(chǎn)量，而在非貿(mào)易部門，由于資本存量的影響相對貿(mào)易部門要低，因此體現(xiàn)在非貿(mào)易部門的邊際產(chǎn)量的差距較貿(mào)易部門要小一些，所以在發(fā)達(dá)國家貿(mào)易部門與非貿(mào)易部門的相對價格要小于發(fā)展中國家。在新興市場國家擁有較高經(jīng)濟(jì)增長率的情況下，一般都需要有較高的資本積累和技術(shù)的進(jìn)步，而這兩點對于貿(mào)易部門生產(chǎn)力的提升要高于非貿(mào)易部門，因此新興市場國家相對于發(fā)達(dá)國家其貿(mào)易部門與非貿(mào)易部門的相對價格是拉近的。這也導(dǎo)致了新興市場國家相對于發(fā)達(dá)國家或者世界經(jīng)濟(jì)的兩個價格波動特征：（1）出口商品價格的下降趨勢，最終體現(xiàn)為新興市場國家的貿(mào)易條件的長期惡化趨勢；（2） 非貿(mào)易部門價格的上升趨勢，最終體現(xiàn)為新興市場國家實際有效匯率的長期上升趨勢。
雖然類似Mendoza（1995）這樣的處理解決了貿(mào)易與經(jīng)濟(jì)波動關(guān)系在發(fā)達(dá)國家與新興經(jīng)濟(jì)體之間存在的差異，但是僅靠選取不同的參數(shù)值并不能完全解釋GDP的波動幅度以及消費與GDP波動的相對大小等等在發(fā)達(dá)國家和新興市場間存在的差異，于是后來的研究者更傾向于在新興市場波動根源上尋找差異特征的原因。Aguiar和Gopinath（2008）認(rèn)為新興市場經(jīng)濟(jì)的波動很大一部分源于頻繁的政策轉(zhuǎn)向。Aguiar認(rèn)為新興市場具有較高的GDP波動幅度以及相對GDP更高的消費的波動是因為新興市場具有不穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢。當(dāng)經(jīng)濟(jì)的下降趨勢形成時，人們會形成經(jīng)濟(jì)下滑的預(yù)期，同時做出減少消費、投資等相應(yīng)的舉措。但是當(dāng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展趨勢突然轉(zhuǎn)向，例如由下滑轉(zhuǎn)為擴(kuò)張，也許是因為這種轉(zhuǎn)向主要是通過政府政策而不是因為經(jīng)濟(jì)本身的內(nèi)在原因，人們可以很快的形成轉(zhuǎn)向的預(yù)期，預(yù)期到未來經(jīng)濟(jì)的擴(kuò)張所帶來的收益并馬上在消費上做出反應(yīng)。也許這時經(jīng)濟(jì)的擴(kuò)張并沒有來得及反映到總產(chǎn)出上，但是消費上的反應(yīng)已經(jīng)領(lǐng)先于GDP了，因此就導(dǎo)致了在新興市場中消費的波動要大于GDP。相對于以發(fā)達(dá)國家為基準(zhǔn)的模型，Aguiar所建立的新興市場的RBC模型中除了包含一個在長期趨勢附近波動的技術(shù)沖擊變量之外還包含一個技術(shù)增長趨勢的變量，當(dāng)增長趨勢變量不變的時候，技術(shù)具有穩(wěn)定的增長（或者衰退）趨勢，經(jīng)濟(jì)的波動只來源于技術(shù)沖擊變量的波動，這時所表現(xiàn)的就是發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟(jì)的波動特征。當(dāng)賦予趨勢變量具有較高波動的時候，表現(xiàn)的就是新興市場經(jīng)濟(jì)的運行特征了。
除了趨勢變量之外，還有一部分學(xué)者認(rèn)為新興國家經(jīng)濟(jì)的波動還與利率有關(guān)，這不僅僅是因為在新興市場表現(xiàn)出的利率與GDP的較高的負(fù)相關(guān)關(guān)系，而在發(fā)達(dá)國家并不存在這種關(guān)系。同時還因為在新興市場國家里，利率的波動也較發(fā)達(dá)國家要高得多（前者約為后者的3倍）。Neumeyer和Perri（2005）和Uribe和Yue（2006）通過研究發(fā)現(xiàn)，新興市場經(jīng)濟(jì)體的利率的波動相對于發(fā)達(dá)國家來說要多出一部分。對于新興市場來說，在國際金融市場上所面對的實際利率（國家利率）包含兩個部分：世界利率和因國家信用相對于發(fā)達(dá)國家的差距所要面對的風(fēng)險升水部分--國家點差（Country Spread）。而對于發(fā)達(dá)國家來講，一般都擁有良好的信用，因此國家利率僅包含世界利率部分（或者國家點差僅占很小的部分）。所以新興市場國家所面對的國家利率的波動自然也要高于發(fā)達(dá)國家。從數(shù)據(jù)上來看，新興市場國家的國家點差的外生波動是不小于國際利率的，Uribe和Yue（2006）的研究中前者約為后者的2倍，而對于我國國家點差的外生波動的幅度與國際利率的波動幅度相等。對于新興市場國家來講，國際利率是外生的，國家點差的波動則同時包括外生性和內(nèi)生性。研究發(fā)現(xiàn)國家點差的波動同時受到國際利率和該國的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的影響（如GDP、投資和貿(mào)易平衡）。例如當(dāng)一國經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張、貿(mào)易盈余增加時，該國的風(fēng)險和國家點差都會下降。然而這樣就會導(dǎo)致一個結(jié)果：外生的國家點差沖擊對于實體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生反向的影響，而經(jīng)濟(jì)的反向的波動又反過來對國家點差產(chǎn)生影響（稱為“反饋”作用），這種“反饋”作用加劇了國家點差波動的同時也加劇了實體經(jīng)濟(jì)的波動。Uribe和Yue（2006）將利率沖擊（包括國際利率沖擊和國家點差的沖擊）引入到RBC模型的研究。他們發(fā)現(xiàn)對于新興市場，國家點差受到的實體經(jīng)濟(jì)的“反饋”影響使得經(jīng)濟(jì)和國家點差的波動增加了大約1/3，而國際利率的波動不僅直接對經(jīng)濟(jì)的波動產(chǎn)生影響，同時還通過對國家點差產(chǎn)生影響，從而對經(jīng)濟(jì)間接產(chǎn)生影響。研究結(jié)果顯示對于新興市場來說，源于利率沖擊的經(jīng)濟(jì)波動占到整個經(jīng)濟(jì)波動的1/3，而對于發(fā)達(dá)國家由于僅受到國際利率的影響，缺少國家點差對國際利率外生沖擊的間接傳遞和國家點差自身的波動影響以及經(jīng)濟(jì)“反饋”作用的放大效果，這都使得利率沖擊對發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟(jì)波動貢獻(xiàn)的影響要微弱得多。
Fernández（2011）在Uribe和Yue（2006）、Neumeyer和Perri（2005）研究的基礎(chǔ)上增加了風(fēng)險的區(qū)域相關(guān)性，他認(rèn)為新興市場國家的國家點差的波動具有區(qū)域的一致性，即經(jīng)濟(jì)以及對于利率的風(fēng)險升水的波動受到該國所處經(jīng)濟(jì)地區(qū)的整體波動趨勢的影響。他在Uribe和Neumeyer等人的基礎(chǔ)上建立了一個多國的動態(tài)隨機(jī)一般均衡模型，將區(qū)域經(jīng)濟(jì)的波動趨勢加入到國家點差的沖擊中，將利率的國家差異部分——國家點差分為國家性的差異與區(qū)域性的波動兩部分。同樣，世界利率的波動參數(shù)美國的3個月的實際利率數(shù)據(jù)獲得，國家點差以及國家點差的區(qū)域性波動沖擊的參數(shù)趨勢則由該國的EMBI和該國所處區(qū)域的EMBI的數(shù)據(jù)獲得。Fernández（2011）的研究顯示，利率的波動對于新興市場國家經(jīng)濟(jì)的波動有重要的影響，國際借貸者對于區(qū)域整體的風(fēng)險認(rèn)識的波動（表現(xiàn)為整個區(qū)域的EMBI的波動）使得該經(jīng)濟(jì)區(qū)域內(nèi)各發(fā)展中國家的經(jīng)濟(jì)波動以及利率的波動有一定的正相關(guān)性。這也解釋了如果一個經(jīng)濟(jì)區(qū)域內(nèi)，一國爆發(fā)了違約風(fēng)險，國際貸款者對該區(qū)域內(nèi)其它各國的風(fēng)險升水也將上升。
三、 總結(jié)以及研究展望
隨著新興市場在整個世界經(jīng)濟(jì)比重的上升，新興市場對于世界經(jīng)濟(jì)的影響也變得比以往更加重要，這使得研究者們開始重視對于新興市場的研究工作。在實際經(jīng)濟(jì)周期理論體系中，相對于幾十年的、主要以發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體為模板的研究，短短十年左右的對于新興市場的關(guān)注以及積累的研究成果還是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的。中國是最大的新興市場國家，本文所總結(jié)和解釋的新興市場所體現(xiàn)出的差異特征基本也都存在于我國，甚至也是我國當(dāng)前急需解決的問題所在。因此以新興市場為模板的研究及其結(jié)論對于我們研究中國經(jīng)濟(jì)是更加有指導(dǎo)意義的。
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基金項目：國家社會科學(xué)基金課題（項目號：05BJL018）；上海市哲學(xué)社會科學(xué)規(guī)劃課題（項目號：2007BJB026）。
關(guān)鍵詞：內(nèi)部資本市場；組織形式；運行機(jī)制；行為
中圖分類號：F27 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A
原標(biāo)題：內(nèi)部資本市場組織形式及運行機(jī)制的創(chuàng)新性研究
收錄日期：2013年5月27日
一、內(nèi)部資本市場的概念
目前，國內(nèi)外對內(nèi)部資本市場的定義主要有三個角度，即資本市場運行范圍、資本分配機(jī)制和內(nèi)外市場互補(bǔ)。實際當(dāng)中，內(nèi)部資本市場反映了一個企業(yè)除去外部資本市場，而進(jìn)行的所有投融資的資源流通往來。內(nèi)部資本市場的運行已經(jīng)不單是多元化企業(yè)組織中的直接調(diào)用及劃撥，還包括不同企業(yè)法人間的委托貸款、為關(guān)聯(lián)企業(yè)的貸款提供擔(dān)保、關(guān)聯(lián)企業(yè)間的資本易或資產(chǎn)重組、集團(tuán)內(nèi)部的費用攤配以及虛擬企業(yè)等。本文認(rèn)為：內(nèi)部資本市場是存在于利益相關(guān)者構(gòu)成的企業(yè)內(nèi)部，為實現(xiàn)企業(yè)內(nèi)部資本配置和完成利益相關(guān)者交易為目的的資本運行機(jī)制。
二、內(nèi)部資本市場組織形式的擴(kuò)展
在資源的配置過程中，內(nèi)部資本市場總是具有一定結(jié)構(gòu)特點的組織結(jié)構(gòu)作為資金流動的載體。根據(jù)當(dāng)前已有的資料，對內(nèi)部資本市場的組織形式的表述存在混亂的局面，例如吳國棟（2007）將企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部結(jié)算中心、內(nèi)部銀行、財務(wù)公司等作為內(nèi)部資本市場的組織形式；而彭惠文（2003）則將上述內(nèi)容作為了企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部資本市場的組織機(jī)構(gòu)；張冉（2007）等則認(rèn)為，內(nèi)部資本市場組織形式就是承載內(nèi)部資本市場運行的組織機(jī)構(gòu)，他們將企業(yè)集團(tuán)的組織形式看作了內(nèi)部資本市場的組織形式。因此，有必要對組織形式和組織機(jī)構(gòu)作一比較分析。內(nèi)部資本市場的組織形式是指維持企業(yè)內(nèi)部部門之間及其企業(yè)與外部之間資金交往的表現(xiàn)形式，它更多體現(xiàn)的是在既有的企業(yè)邊界內(nèi)，各部門之間的關(guān)系；而內(nèi)部資本市場的組織機(jī)構(gòu)是維持內(nèi)部資本市場正常運行的中間部門，它負(fù)責(zé)內(nèi)部資本市場融資、投資及資金管理等活動，是對組織形式的具體化，所以二者既有區(qū)別也有聯(lián)系。
內(nèi)部資本市場是存在于一切實行資金由總部統(tǒng)一調(diào)配的企業(yè)內(nèi)，其各分部與總部之間因控制與被控制而共生存，最終這種控制關(guān)系可以資金的形式體現(xiàn)出來。因此一定程度上，企業(yè)內(nèi)部因控制而形成的企業(yè)組織形式就成了內(nèi)部資本市場的組織形式。常見的內(nèi)部資本市場的組織形式主要有：
（一）M型組織形式。M型組織形式，就是在一個企業(yè)內(nèi)部對具有獨立的產(chǎn)品和市場、獨立的責(zé)任和利益的部門實行分權(quán)管理的一種組織形態(tài)，也稱為事業(yè)部型。事業(yè)部是一些相互聯(lián)系的單位的集合，同時也是一個分權(quán)單位，具有足夠的權(quán)力，能自主經(jīng)營。它具有以下兩個特點：一是每一個事業(yè)部都可以看作是一個獨立項目的利潤中心，這方便了對各個項目的績效考核。尤其在組織內(nèi)部進(jìn)行資源配置時具有信息優(yōu)勢；二是M型組織內(nèi)負(fù)責(zé)內(nèi)部資本市場正常運行的組織機(jī)構(gòu)，例如財務(wù)部門、內(nèi)部銀行通常扮演著企業(yè)內(nèi)部投資中心和資金管理中心的角色。
（二）H型組織形式。相對于M型組織結(jié)構(gòu)，H型組織形式則依靠擁有其他公司一定表決權(quán)的股份，以達(dá)到行使控制權(quán)或從事經(jīng)營管理的公司。從組織管理的角度而言，控股公司是比事業(yè)部制更加分權(quán)化的組織，子公司擁有完全獨立的法人地位，控股母公司對于子公司日常的財務(wù)資金運作也不能任意干涉，而只負(fù)責(zé)重大的投資決策。但是，很多人認(rèn)為這種過于分散決策的組織形式使決策單位之間缺乏應(yīng)有的協(xié)調(diào)，母公司也沒有掌握必要的信息以評價和協(xié)調(diào)各單位的計劃與決策。因此，在H型組織形式內(nèi)，很難實現(xiàn)資本的有效配置。在實際操作中，控股公司不僅擁有子公司在資本財務(wù)上的控制權(quán)，而且擁有經(jīng)營的控制權(quán)，并對主要人員的任命和重大政策方針的確定有決定權(quán)，甚至直接派人去經(jīng)營管理，控股母公司仍然有著絕對的控制權(quán)左右子公司的運作，母公司的戰(zhàn)略方針、經(jīng)營理念、管理經(jīng)驗等都可以通過這種控制關(guān)系輸入子公司。雖然母子公司都是獨立的法人實體，對于整個控股企業(yè)，內(nèi)部資金的運作要受到外部法律制度的約束，但只要存在這種具有“權(quán)威”性質(zhì)的控制關(guān)系，組織內(nèi)的資本分配行為就會存在。當(dāng)然，子公司的發(fā)展必須符合控股公司的總體戰(zhàn)略規(guī)劃，子公司的存在是母公司戰(zhàn)略投資的一個組成部分，母公司也會根據(jù)戰(zhàn)略的需要和子公司的業(yè)績情況決定對子公司追加或減少投資。
但是，新興市場條件下，企業(yè)對市場上出現(xiàn)的機(jī)遇具有敏感性，一些利益集團(tuán)并不是以資金形成的控制關(guān)系存在的，而是由技術(shù)組成的臨時聯(lián)盟，這些聯(lián)盟也存在于總部與分部之間、企業(yè)集團(tuán)與企業(yè)外部市場的資金往來，這進(jìn)一步豐富了內(nèi)部資本市場的組織形式。
（三）內(nèi)部資本市場組織形式的擴(kuò)展——虛擬企業(yè)組織形式。虛擬企業(yè)是經(jīng)濟(jì)全球化和信息技術(shù)快速發(fā)展的產(chǎn)物，它是由一些相互獨立的業(yè)務(wù)過程或企業(yè)組成的暫時性的聯(lián)盟。在這一聯(lián)盟中，每一個伙伴各自在諸如設(shè)計、制造、分銷等領(lǐng)域貢獻(xiàn)出自己的核心資源，并相互聯(lián)合起來，實現(xiàn)技能共享和成本分擔(dān)，以把握快速變化的市場機(jī)遇。作為一種全新的組織形式，虛擬企業(yè)突破了傳統(tǒng)企業(yè)組織的有形界限，弱化了具體的組織形式，強(qiáng)調(diào)對企業(yè)外部資源的有效整合、互補(bǔ)，來迎合某一快速出現(xiàn)的市場機(jī)遇。
虛擬企業(yè)與企業(yè)集團(tuán)都是一種松散型的企業(yè)聯(lián)盟形式，但二者內(nèi)部資本市場的形成和運行有所不同。在企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部資本市場中，要求成員企業(yè)的經(jīng)營戰(zhàn)略與集團(tuán)的總體戰(zhàn)略保持一致，成員企業(yè)不能同時加入兩個企業(yè)集團(tuán)，集團(tuán)與成員企業(yè)之間具有較強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)與行政聯(lián)系，成員企業(yè)加入或脫離企業(yè)集團(tuán)往往具有一定的條件和限制。而虛擬企業(yè)大多是就某一市場機(jī)遇而形成的聯(lián)盟，形式上比較靈活，成員企業(yè)（伙伴）的加入與脫離相對自由，但是維系他們之間的關(guān)系最終還是資金。因此，虛擬企業(yè)下的內(nèi)部資本市場具有短暫性的特點，但對于總部與分部，內(nèi)部資本市場與外部資本市場之間，依然存在資金的周轉(zhuǎn)與劃撥。
三、內(nèi)部資本市場運行機(jī)制重新描述
在研究內(nèi)部資本市場運行方面，已有的研究文獻(xiàn)存在如下的疏漏：首先，只是簡單的描述了資金的往來，并沒有對外部資本市場與內(nèi)部資本市場、總部與分部的約束機(jī)制進(jìn)行詳細(xì)說明；其次，內(nèi)部資本市場的運行，只關(guān)心集團(tuán)總部與分部之間的資金活動，沒有關(guān)心各分部之間的資金往來。各分部之間的交往最終會引起分部價值的波動，在內(nèi)部資本市場資金約束的條件下，內(nèi)部資本市場資金易追逐高效益項目，如果不考慮分部間的資金往來，受道德風(fēng)險的影響，極易引起分部管理層的尋租行為。
內(nèi)部資本市場運行機(jī)制應(yīng)在企業(yè)總部的整體宏觀調(diào)控下對資源配置起基礎(chǔ)性作用，通過內(nèi)部轉(zhuǎn)移價格杠桿和競爭機(jī)制，把資本配置到效益較好的部門和環(huán)節(jié)。即利用“計劃機(jī)制”將每一生產(chǎn)經(jīng)營過程的業(yè)績同整個企業(yè)的業(yè)績聯(lián)系起來。評價整個企業(yè)的業(yè)績，利用“市場機(jī)制”提高每一生產(chǎn)經(jīng)營過程的業(yè)績，最終實現(xiàn)企業(yè)整體價值的提升和社會總資本的周轉(zhuǎn)效率。我們把上述內(nèi)部資本市場運行機(jī)制稱為“交叉有效的運行模式”。這種模式的內(nèi)部資本市場基本上符合“有計劃的商品經(jīng)濟(jì)”和“社會主義市場經(jīng)濟(jì)”概念。結(jié)合內(nèi)部資本市場組織形勢的擴(kuò)展，本文認(rèn)為內(nèi)部資本市場運行機(jī)制如圖1所示。（圖1）
上述描述了內(nèi)部資本市場運行的簡單模型，它可以從三個方面進(jìn)行理解：一是內(nèi)部資本市場與外部資本市場的資金交往關(guān)系。這種交往更多的體現(xiàn)在當(dāng)企業(yè)整體需要資金時，外部資本市場可以作為其資金的一種來源，同時外部資本市場出現(xiàn)投資機(jī)會時，內(nèi)部整體又會利用資金進(jìn)行投資；二是企業(yè)內(nèi)部資本市場自身的資金聚集與分配過程。這一方向的配置過程較側(cè)重于企業(yè)整體和集團(tuán)總部與分部之間的資金往來；三是分部與分部之間存在的資金來往。本文將在下文中對內(nèi)部資本市場的資金來往作進(jìn)一步的闡述。
四、基于組織形式及運行機(jī)制的內(nèi)部資本市場行為分析
（一）內(nèi)部資本市場的投資行為
1、投資的目標(biāo)定位。從投資角度來看，企業(yè)整體投資體現(xiàn)出比各分部更具有戰(zhàn)略性，它不僅要考慮內(nèi)部資本市場內(nèi)各企業(yè)的戰(zhàn)略性發(fā)展方向，還要特別重視整個企業(yè)的整體戰(zhàn)略性發(fā)展問題。內(nèi)部資本市場投資目標(biāo)就是各種投資活動所要達(dá)到的預(yù)期目的，它是指導(dǎo)企業(yè)投資活動的方向和評價各項投資活動是否合理有效的基本標(biāo)準(zhǔn)。企業(yè)投資目標(biāo)是投資管理的核心內(nèi)容。本文認(rèn)為，內(nèi)部資本市場的投資目標(biāo)應(yīng)是企業(yè)核心競爭力下的企業(yè)價值最大化。內(nèi)部資本市場下的企業(yè)集團(tuán)的核心競爭力就是對企業(yè)所擁有的資源進(jìn)行有效配置與組合，以使企業(yè)整體在實際的競爭環(huán)境中表現(xiàn)出強(qiáng)大的生存和發(fā)展能力，增加企業(yè)的價值。
2、內(nèi)部資本市場的投資決策。企業(yè)內(nèi)部資本市場的內(nèi)部投資會引起集團(tuán)內(nèi)部的多重反饋，如投資增加可導(dǎo)致生產(chǎn)能力的增大以至引起產(chǎn)品產(chǎn)量的增加以及企業(yè)整體經(jīng)濟(jì)效益的提高，從而又可以增加集團(tuán)的投資。傳統(tǒng)財務(wù)投資決策較注重某一時點的結(jié)論，同時定性與定量的方法并為相互制衡。另外，對于后期出現(xiàn)的風(fēng)險機(jī)遇表現(xiàn)，傳統(tǒng)方法的反映更為遲鈍。針對動態(tài)的市場形勢和復(fù)雜的投資環(huán)境，本文認(rèn)為，內(nèi)部資本市場的投資決策方法更應(yīng)偏向靈活的投資系統(tǒng)。系統(tǒng)動力學(xué)可以很好地解決這一問題。
系統(tǒng)動力學(xué)不僅解決了時點性的問題，通過計算機(jī)網(wǎng)絡(luò)技術(shù)，將預(yù)期的結(jié)論實時進(jìn)行修改，以此做出最佳選擇。根據(jù)系統(tǒng)動力學(xué)的建模及模擬過程，通過以下八個步驟來進(jìn)行：一是調(diào)查研究，收集資料。判斷系統(tǒng)動力學(xué)的適用性；二是確定建模目的；三是定性分析，確定系統(tǒng)邊界；四是根據(jù)內(nèi)部資本市場具體情況，確定系統(tǒng)中各種有關(guān)投資的變量；五是畫出因果關(guān)系圖和流圖；六是輸入全部方程和參數(shù)；七是利用計算機(jī)進(jìn)行仿真模擬，修正模型，并通過調(diào)控參數(shù)，得出多個投資方案；八是分析投資方案，做出決策。
（二）內(nèi)部資本市場的融資行為。如果將內(nèi)部資本市場的資金來源等同于內(nèi)部來源的話，則企業(yè)內(nèi)部資本市場的研究會受到很大的限制，因此本文對內(nèi)部資本市場可支配資金的內(nèi)涵進(jìn)行拓展，即無論資金來源于何處，只要其在總部統(tǒng)一的控制之下，就視其為內(nèi)部資本市場可予以支配的資源。以此為起點的研究，對我國內(nèi)部資本市場的研究才具有現(xiàn)實意義。
內(nèi)部資本市場首先所面對的是其能否融到企業(yè)集團(tuán)整體發(fā)展所需的資金。內(nèi)部資本市場采用的是集中的融資方式，這種方式符合成本效益的原則和規(guī)律發(fā)展的要求，便于企業(yè)整體編制預(yù)算。按照企業(yè)資金來源的不同，企業(yè)內(nèi)部資本市場資金融通包括外部融資和內(nèi)部融資。
內(nèi)部資本市場籌資，通過專門機(jī)構(gòu)的統(tǒng)一管理，可以分散整體的經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險。對于虛擬企業(yè)，整體的籌資活動不存在，因此當(dāng)出現(xiàn)資金短缺時，其主要通過成員企業(yè)之間的相互信用融資、相互拆借和相互投資等方式進(jìn)行調(diào)節(jié)。這些方式下的籌資風(fēng)險更多的體現(xiàn)在伙伴企業(yè)之間、盟主企業(yè)與伙伴企業(yè)之間，當(dāng)他們之間信息披露不充分時較容易爆發(fā)籌資風(fēng)險。當(dāng)然，如果企業(yè)整體在進(jìn)行融資時提前已預(yù)知風(fēng)險，則作為融資整體有必要采取相關(guān)的防范策略對其進(jìn)行化解。
（三）內(nèi)部資本市場的資金管理行為。從經(jīng)營對象來看，內(nèi)部資本市場與資金集中管理都是企業(yè)資金，而且兩者存在的前提一般都是多元化經(jīng)營的企業(yè)，但兩者有本質(zhì)區(qū)別：內(nèi)部資本市場是企業(yè)的戰(zhàn)略安排，從長期來考慮企業(yè)內(nèi)部資金運作；而資金集中管理只是企業(yè)的一種戰(zhàn)術(shù)安排，側(cè)重于企業(yè)短期利益。目前，國內(nèi)大多數(shù)企業(yè)對內(nèi)部資金的運作還停留在資金集中管理層面，沒有上升到內(nèi)部資本市場的戰(zhàn)略高度。因此，資金管理是在內(nèi)部資本市場下的一種戰(zhàn)術(shù)安排。這種戰(zhàn)術(shù)安排的“平臺”主要有結(jié)算中心、內(nèi)部銀行和財務(wù)公司等模式，這些模式從其功能上來說，都在不同程度上發(fā)揮了內(nèi)部資本市場的作用。它們是內(nèi)部資本市場發(fā)揮作用的組織載體。
（四）內(nèi)部資本市場的關(guān)聯(lián)交易行為。關(guān)聯(lián)交易已成為我國上市公司普遍存在的交易行為。根據(jù)相關(guān)規(guī)定，在企業(yè)財務(wù)和經(jīng)營決策中，如果一方有能力直接或間接控制、共同控制另一方，或?qū)α硪环绞┘又卮笥绊懢涂梢暈椤瓣P(guān)聯(lián)方”。這是判斷關(guān)聯(lián)方關(guān)系的基本標(biāo)準(zhǔn)?？梢?，判斷關(guān)聯(lián)方的關(guān)鍵在于控制與被控制的關(guān)系，上市公司與關(guān)聯(lián)方之間總存在著或強(qiáng)或弱的控制與被控制的關(guān)系，這就導(dǎo)致一方對另一方擁有一定程度的剩余控制權(quán)，而剩余控制權(quán)正是內(nèi)部資本市場優(yōu)勢的根源所在?！翱刂茩?quán)”將上市公司的關(guān)聯(lián)交易和上市公司內(nèi)部資本市場緊緊聯(lián)系在一起。
關(guān)聯(lián)交易與上市公司內(nèi)部資本市場具有一定的相關(guān)性。關(guān)聯(lián)交易一定程度上反映了內(nèi)部資本市場的運行狀況。雷門德（Reimund，2003）對德國集團(tuán)公司內(nèi)部資本市場進(jìn)行研究時，用集團(tuán)公司對外披露的對附屬子公司和關(guān)聯(lián)公司的應(yīng)收和應(yīng)付款項余額表示集團(tuán)內(nèi)部資本市場規(guī)模。但是并不是所有的關(guān)聯(lián)交易都可以度量上市公司的內(nèi)部資本市場。
五、小結(jié)
內(nèi)部資本市場是存在于利益相關(guān)者構(gòu)成的企業(yè)內(nèi)部，為實現(xiàn)企業(yè)內(nèi)部資本配置和完成利益相關(guān)者交易為目的的資本運行機(jī)制，其組織形式不僅僅表現(xiàn)在傳統(tǒng)的H型和M型，還表現(xiàn)為虛擬企業(yè)形式。為適應(yīng)全新的內(nèi)部資本市場結(jié)構(gòu)，本文對內(nèi)部資本市場的運行機(jī)制進(jìn)行了重新構(gòu)建，并采用“交叉有效的運行模式”。
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【關(guān)鍵詞】新興市場 市場預(yù)期 資本流動
一、市場預(yù)期的內(nèi)涵
資本市場預(yù)期的內(nèi)涵歸根結(jié)底就是由于未來風(fēng)險以及信息的不確定性所造成的投資者的博弈行為。預(yù)期行為是一種心理現(xiàn)象，它與客觀經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實之間具有密不可分的關(guān)系。在資本市場上，風(fēng)險、不確定性處處存在，投資者面臨著各種可能結(jié)果，因此通過時時調(diào)整自己的預(yù)期來與現(xiàn)實相符，正是由于風(fēng)險以及不確定性的存在才導(dǎo)致了投資者的預(yù)期行為。投資者做出自己的投資決策后，由于策略的偏差或者市場風(fēng)險以及不確性的存在，其他投資者的行為會與自己不同，由此加深未來市場的不確定性，這時投資者會根據(jù)相關(guān)的其它投資者的投資行為來判斷自己行為的正確性，并不斷地調(diào)整修正自己的預(yù)期，據(jù)此改變自己的投資策略，因此，預(yù)期的過程本身就是一種根據(jù)風(fēng)險、不確定性不斷進(jìn)行博弈的過程。
二、新興市場的概念
新興市場（Emerged Markets），是一個相對概念，新興市場是指國內(nèi)金融市場尚不完善但已向外國投資者開放的發(fā)展中國家或經(jīng)濟(jì)體。英國《經(jīng)濟(jì)學(xué)家》周刊(2006)載文中提到近幾年快速增長的新興市場有32個。近20年來，在全球經(jīng)濟(jì)放緩的背景下，新興市場國家的經(jīng)濟(jì)則快速增長，在1988—1997和1998—2007這兩個十年期間，世界實際GDP年的增長率分別為3.4%和4.1%，而包括新興市場國家在內(nèi)的發(fā)展中國家則分別為4.1%和5.9%，均明顯高于世界平均水平。但是伴隨著經(jīng)濟(jì)的高速增長，金融經(jīng)濟(jì)危機(jī)也頻頻爆發(fā)，因此研究新興市場的市場預(yù)期與資本流動具有重要的現(xiàn)實意義。
三、新興市場預(yù)期因素下的國際資本流動特征
（一）金融危機(jī)下資本流動規(guī)模的下降
在2007年爆發(fā)的由發(fā)達(dá)國家引致全球的金融危機(jī)下，市場資本投資者普遍對未來成悲觀態(tài)度，2008年發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體FDI流入下降29%至9623億美元，流出下降17%至15070億美元，特別是在2008年9月份以后，F(xiàn)DI加速下跌。2009年發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體FDI流入繼續(xù)大幅下降至5655億美元，降幅高達(dá)41%。發(fā)展中和新型經(jīng)濟(jì)體FDI流入在2008年上升至歷史新高，總體增幅達(dá)35%，其各自份額分別從2007年的27%和5%上升至37%和7%。2008年后期，發(fā)展中和轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)體的FDI流入即開始下降，2009年降幅更達(dá)39%。
(二)金融危機(jī)后的資本回流
金融危機(jī)后期，國際資本流動逐漸呈現(xiàn)出一些新的特點，直接投資占國際資本凈流動的比重從80%以上逐步下降到50%左右，在一些新型的亞洲經(jīng)濟(jì)體的資本流入構(gòu)成中，F(xiàn)DI所占的比例有所下降，而其他投資和證券組合投資呈現(xiàn)出上升的趨勢，中長期及短期國際資本也重新由發(fā)達(dá)國家流向新興經(jīng)濟(jì)體。一些主要西方發(fā)達(dá)國家為了刺激經(jīng)濟(jì)，大幅降息，利率一直保持低位，美國更是將利率保持在零附近，相比之下，新興經(jīng)濟(jì)體利率普遍高于發(fā)達(dá)國家。在此背景下，套利資金近期紛紛涌向新興經(jīng)濟(jì)體，2009年亞洲資本凈流入350億美元，2010年亞洲資本凈流入將高于2009年。
促使國際資本涌入新興經(jīng)濟(jì)體的因素主要有以下幾方面：首先，新興經(jīng)濟(jì)體國家的寬松貨幣政策為國際資本流動提供了一個很好的投資平臺，由于西方主要國家利率接近于零，跨境逐利資本流向股市、房地產(chǎn)市場，而新興經(jīng)濟(jì)體由于不斷進(jìn)行的工業(yè)化和城市化導(dǎo)致資產(chǎn)價格持續(xù)上漲，這從各個新興經(jīng)濟(jì)體的房價中可略窺一二。據(jù)報告顯示，在2001至2011年間，新興市場國家的房價漲幅最高，印度漲幅高達(dá)284%，中國內(nèi)地為47%。所以有資產(chǎn)升值預(yù)期的新興經(jīng)濟(jì)體資本市場便成為過剩流動性的流入地。而且，近年來新興經(jīng)濟(jì)體逐步放松了對其資本賬戶的管制，也由此導(dǎo)致了資本的大量流入。資本管制與國際資本流動具有負(fù)相關(guān)的關(guān)系，而資本自由化則與其成正相關(guān)的關(guān)系。這樣對資本賬戶的放松管制就為資本流入這些國家提供了一個很好的機(jī)會。第三，各個國家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平不同決定了資本的供求狀況不同。如果一國未來發(fā)展趨勢良好、對資本需求缺口較大、國內(nèi)經(jīng)濟(jì)政治環(huán)境穩(wěn)定、國際上對其信用評級較高，那么就會有大量的資本流入該國。但歸根結(jié)底是資本投資者對于新興經(jīng)濟(jì)體持有樂觀的預(yù)期，即資本有升值的趨勢，資本市場的預(yù)期因素影響著投資者的行為。
（三）新興市場私人資本流入復(fù)蘇但不強(qiáng)勁
2009年以來，全球經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇以及對新興市場良好前景的預(yù)期均促使私人資本更多地流向了新興市場。盡管如此，新興市場私人資本流入的復(fù)蘇勢頭并不強(qiáng)勁。根據(jù)國際金融協(xié)會（IIF）2010年4月的估計，2009年新興市場私人資本凈流入規(guī)模為5308億美元，預(yù)計2010年和2011年這一規(guī)模將達(dá)到7090億美元和7460億美元，均低于其在2010年1月的預(yù)測值(該數(shù)據(jù)分別為7220億美元和7980億美元)，其中，亞洲新興市場是私人資本凈流入規(guī)模最大的地區(qū)。與其他地區(qū)形成鮮明對比的是，2010年和2011年，該地區(qū)私人資本凈流入規(guī)模將持續(xù)下降，低于2009年的水平。從私人資本流入的構(gòu)成來看，其中國際直接投資仍未復(fù)蘇。根據(jù)IIF的估計，2009年新興市場吸收國際直接投資凈流入規(guī)模僅3467億美元，同比2008年下降31.4%，其中跨境并購交易為377億美元，同比2008年下降64%。2010年和2011年，新興市場國際直接投資凈流入規(guī)模雖然將分別上升至4350億美元和4703億美元，但仍無法恢復(fù)到2008年的水平。所以危機(jī)期間，在全球直接投資規(guī)模急劇萎縮的情況下，盡管新興市場所獲得的國際直接投資流入在全球的比重可能上升，但其絕對量卻在下降。
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心律失常是指心臟沖動的頻率、節(jié)律、起源部位、傳導(dǎo)速度或激動次序的異常。心律失常是嚴(yán)重威脅人類健康的心臟疾病。室性快速性心律失常包括室早、室速（VT）、室撲和室顫（VF/Vf）。
1 對室性快速性心律失常（rapid ventricular arrhythmia，RVA）的認(rèn)識
1.1 病因：室早在正常人與各種心臟?。ㄈ缧募⊙祝┗颊呔墒艿綑C(jī)械、電、化學(xué)性刺激而發(fā)生。電解質(zhì)紊亂（低鉀、低鎂）、精神不安、過量煙酒等也能誘發(fā)室早。VT常發(fā)生于各種器質(zhì)性心臟病患者，特別是曾有心肌梗死的患者。其次是心肌病、二尖瓣脫垂、心衰等。其他病因還包括長QT綜合征等。室撲和室顫常見于缺血性心臟病?？剐穆墒СＫ幬?，嚴(yán)重缺氧、缺血、電擊傷等亦可引起。
1.2 臨床表現(xiàn)及危害：室早常無與之直接相關(guān)的癥狀。VT臨床癥狀輕重視發(fā)作時心室率、持續(xù)時間、基礎(chǔ)心臟病和心功能狀況不同而異，包括低血壓、少尿、氣促、心絞痛和暈厥等。聽診心律輕度不規(guī)則，第一、二心音分裂，收縮期血壓可隨心搏變化。室撲和室顫臨床癥狀包括意識喪失、抽搐、呼吸停頓甚至死亡、聽診心音消失、脈搏觸不到，血壓亦無法測到。
室性快速性心律失常發(fā)生的預(yù)測和治療均較困難，是嚴(yán)重威脅人類健康、影響人民生活質(zhì)量，已經(jīng)成為導(dǎo)致人類死亡的主要原因。目前，隨高齡患者的增多以及攝食類型的改變，缺血性心臟病發(fā)病率逐年升高，臨床發(fā)現(xiàn)絕大多數(shù)心臟性猝死系急性致死性室性心律失常所致。
1.3 RVA目前研究存在的問題、檢測手段及意義：有關(guān)特發(fā)性室性心動過速的機(jī)制仍不十分明確。長QZ綜合征和Brugada綜合征是兩種與基因突變導(dǎo)致離子通道異常有關(guān)的室性心律失常，也是目前研究的熱點。室性快速性心律失常目前尚無理想的抗心律失常藥物（AAD）。VA治療遠(yuǎn)未達(dá)到理想的境地，治療上尚未形成共識，各種治療或檢查上需要新的探索。目前的熱點研究基因治療心律失常也具有一定的局限性。
心律失常性質(zhì)的確診大多要靠發(fā)作時心電圖。心律失常診斷除用心電圖外，有時還需要動態(tài)心電圖檢查、食管調(diào)搏檢查、侵入性的心臟電生理檢查，甚至一些基因方面的檢查。超聲心動圖、心電圖運動負(fù)荷試驗、心血管造影等無創(chuàng)和有創(chuàng)性檢查有助于確診或排除器質(zhì)性心臟病?；驒z測尚未大規(guī)模運用。
研究室性心律失常發(fā)生機(jī)制對臨床預(yù)測室性心律失常的發(fā)生可提供實驗性理論依據(jù)，為藥物的開發(fā)利用、降低室性心律失常所致死亡率有重要的實踐意義。
2 室性心律失常機(jī)制
既往對室性心律失常機(jī)制的研究中，較經(jīng)典的有3個方面：（1）機(jī)械-電反饋。（2）觸發(fā)性活動。（3）折返激動。
2.1 機(jī)械-電反饋：Franze等[1]將擴(kuò)張或牽拉心肌組織可導(dǎo)致心臟電生理的改變這一現(xiàn)象被稱為心臟機(jī)械-電反饋，認(rèn)為室性心律失常與機(jī)械-電反饋有關(guān)。Lerman等[2]研究也表明，心室功能異常和充盈壓升高的患者容易發(fā)生心律失常，其中一個機(jī)械就是心肌負(fù)荷改變引起了心臟電生理特性改變。Kamkin等[3]在研究狀態(tài)良好的心房肌細(xì)胞時發(fā)現(xiàn)，局部縱向牽張能延長動作電位時程，使靜息膜電位去極化并能導(dǎo)致額外的動作電位；馮志強(qiáng)等[4]在Franze工作的基礎(chǔ)上設(shè)計了閉胸記錄心外膜心肌單相動作電位的技術(shù)，認(rèn)為心肌電活動分裂也可能是室性快速性心律失常的發(fā)生機(jī)制之一，具體機(jī)制仍不清楚，需要進(jìn)一步研究。
2.2 觸發(fā)活動：觸發(fā)活動最先由Cranefield于1973年首次提出，用于描述由前一個動作電位“觸發(fā)”產(chǎn)生的后電位引起的期外收縮和心動過速。由于它總是在一次正常的除極或起搏產(chǎn)生的動作電位之后發(fā)生，故又稱為后除極。后除極又分為早期后除極（EAD）和延遲后除極（DAD）。Barckhardt等[5]則提出觸發(fā)活動可能是再灌注性心律失常的發(fā)生機(jī)制之一。Meszaros等[6]在大鼠用腹腔注射異丙腎上腺素造成左室肥厚的方法發(fā)現(xiàn)，DAD幅值增加。
2.3 折返激動：1906年，Mayer首次在墨魚標(biāo)本實驗中證實折返現(xiàn)象。1913年，Mines通過蛙心房和心室標(biāo)本實驗首次提出反復(fù)搏動和反復(fù)心律的概念。折返現(xiàn)象幾乎存在于心臟的各個部位，并與絕大多數(shù)心律失常的產(chǎn)生機(jī)制有關(guān)。Arutunyan等[7]認(rèn)為折返激動和細(xì)胞內(nèi)鈣離子增加引起的觸發(fā)活動是心肌缺血時誘發(fā)的室性心律失常的主要原因。Ravelli等[8]認(rèn)為牽張使心房的不應(yīng)期縮短，進(jìn)而減少房內(nèi)折返回路的傳導(dǎo)時間。Antzeleritch[9]實驗室的工作指出，用模擬缺血液灌流狗心室壁，部分心肌因缺血而APD縮短，部分心肌AP仍保持峰和圓頂圖型。后者的圓頂可以作為刺激，通過環(huán)形途徑使前者再次激動，形成2相折返。Wu J[10]通過觀察缺血-再灌注過程中跨室壁傳導(dǎo)及折返情況證明折返活動發(fā)生在心室壁內(nèi)各層之間。
3 心律失常發(fā)生機(jī)制同通道的基因異常關(guān)系
目前的研究認(rèn)為心律失常發(fā)生機(jī)制同通道的基因異常有關(guān)。Cheng CF等[11]認(rèn)為心律失?；颍òx子通道基因、縫隙連接蛋白基因、轉(zhuǎn)錄因子基因等）在心律失常發(fā)生過程中也起著重要的作用。Splawski等[12]系統(tǒng)深入地研究了17例（9男、8女）長QT延長一并指（趾）患者，發(fā)現(xiàn)了該病由L-型鈣通道選擇性拼接變異基因中的一個拼接變異錯義突變引起。Wehrens等[13]通過控制自主神經(jīng)功能，可緩解由于心臟離子通道編碼基因突變所致的嚴(yán)重心律失常發(fā)生。Zipes、Paganelli等[14，15]發(fā)現(xiàn)Na+通道a亞單位編碼基因D1790G突變能延長心室APD。Wolf-Parkinson-White（WPW）綜合征是心臟傳導(dǎo)缺陷。第一個WPW基因已被定位在染色體7q34-36。WPW的基因PRKAG2編碼AMP激活的蛋白激酶的r-2亞單位。在同時患有肥厚性心肌病和WPW的病人中發(fā)現(xiàn)了PRKAG2的突變。到目前為止，Ank2基因（LQT4）和PRKAG2基因是導(dǎo)致心律失常的惟一的兩種非離子通道基因。
4 室性心律失常防治
心律失常的治療應(yīng)包括預(yù)防發(fā)作與發(fā)作時治療。
4.1 病因治療、預(yù)防的可能性：醫(yī)學(xué)領(lǐng)域里許多觀念起了重大變化，惟有預(yù)防為主的觀念沒有改變，但恰恰是預(yù)防為主這一原則至今仍然貫徹得最差。病因治療包括糾正心臟病理改變、調(diào)整異常病理生理功能（如泵功能不全），以及去除導(dǎo)致心律失常發(fā)作的其他誘因（如電解質(zhì)失調(diào)）。
4.2 非藥物治療：非藥物治療包括機(jī)械方法興奮迷走神經(jīng)，心臟起搏器、電復(fù)律、電除顫、電消融、射頻消融和冷凍或激光消融以及手術(shù)治療。反射性興奮迷走神經(jīng)的方法有壓迫眼球、按摩頸動脈竇等。心臟起搏器多用于治療緩慢心律失常，以低能量電流按預(yù)定頻率有規(guī)律地刺激心房或心室，維持心臟活動；亦用于治療折返性快速心律失常和心室顫動，通過程序控制的單個或連續(xù)快速電刺激終止折返形成。直流電復(fù)律用于終止異位性快速心律失常發(fā)作。同步直流電復(fù)律，適于室性心動過速。電除顫和電復(fù)律療效迅速、可靠而安全，是快速終止上述快速心律失常的主要治療方法，但并無預(yù)防發(fā)作的作用。
4.3 藥物治療：盡管室性快速性心律失常的非藥物治療取得了長足的進(jìn)展，使在抗心律失常治療上有了更多的選擇，但首先的治療方法仍是藥物治療。
治療快速心律失常則選用減慢傳導(dǎo)和延長不應(yīng)期的藥物，如迷走神經(jīng)興奮劑（新斯的明）、擬交感神經(jīng)藥間接興奮迷走神經(jīng)（苯福林）或抗心律失常藥。目前臨床應(yīng)用的抗心律失常藥物已有50種以上，抗心律失常藥物治療不破壞致心律失常的病理組織，僅使病變區(qū)內(nèi)心肌細(xì)胞電生理性能如傳導(dǎo)速度和（或）不應(yīng)期長短有所改變，長期服用均有不同程度的不良作用，嚴(yán)重的可引起室性心律失常或心臟傳導(dǎo)阻滯而致命。已研究表明，祖國醫(yī)藥中的丹參、苦參、黃連以及參麥等在臨床防治室性快速性心律失常中，均取得了肯定的療效[16~18]。復(fù)方丹參注射液具有活血化淤、理氣止痛、改善微循環(huán)、抗血栓形成以及減輕缺血再灌注性組織損傷的作用，但其抗心律失常的作用機(jī)制尚有待進(jìn)一步研究。何偉珍等[19]報道中藥制劑也可引起心律失常。
近期研究熱門的基因治療尚處于實驗探索階段，還有較多問題需要研究。
總之，在室性心律失常機(jī)制的研究上有多種方向，也存在著不少爭論，目前已經(jīng)深入到基因水平，正向分子生物學(xué)的方向深入研究。近期研究較熱門的基因研究治療尚處于實驗探索階段。相信不久的將來，心律失常的基因治療將會成為解決心律失常的一個更安全、有效的治療手段。
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關(guān)鍵詞：室性心律失常；中醫(yī)證候；辨證論治
中圖分類號：R541.7 R256.2 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1672
心悸包括驚悸、怔忡，是人群中廣泛分布的心系疾病，也是多種疾病中的常見癥狀。通過心悸發(fā)作時心律失常檢出率發(fā)現(xiàn)，室性心律失常所致的心悸顯著高于房性心律失常[1]。因此，該病祖國醫(yī)學(xué)多根據(jù)“心悸”進(jìn)行辨證論治。室性心律失常是心律失常的一個重要亞型，有研究表明[2]，心臟病猝死的幸存者中，Holter提示100%有室性早搏，70%～80%有頻發(fā)的室性早搏或非持續(xù)性室性心動過速。其有自身獨特的發(fā)病基礎(chǔ)、病理機(jī)制和辨治規(guī)律。辨證論治是中醫(yī)理論體系的精髓，而證候是辨證論治的核心。近年來，該病證候研究逐漸引起人們重視，現(xiàn)將相關(guān)研究成果綜述如下。
1 辨證分型
證候是患者機(jī)體的異象，證是對證候本質(zhì)的病理抽象與概括的產(chǎn)物，目前心悸（室性心律失常）的辨證分型尚未統(tǒng)一，如董波等[3]認(rèn)為陰陽失調(diào)是室性心律失常的基本病因，病機(jī)根本在于陰虛火旺。張伯臾[4]在其主編的《中醫(yī)內(nèi)科學(xué)》中將相關(guān)心律失常分為心陽不振型、心血不足型、心虛膽怯型、水飲凌心型、陰虛火旺型、瘀血阻絡(luò)型。
心悸（室性心律失常）基本上是各醫(yī)家結(jié)合個人臨床經(jīng)驗進(jìn)行辨證分型或單一證型論治，缺乏一套比較規(guī)范的癥狀和證候診斷標(biāo)準(zhǔn)，為解決這種現(xiàn)狀，醫(yī)家多以“病證結(jié)合”為切入點，將中醫(yī)辨證與西醫(yī)辨病相結(jié)合，從不同的角度分析。證素辨證是基于中醫(yī)原創(chuàng)思維和傳統(tǒng)辨證方法提出的新辨證體系，具有較強(qiáng)的針對性和可操作性，將其應(yīng)用于室性心律失常的證候分析，可使病位、病性、病勢更明了以深化對室性心律失常證候辨證的標(biāo)準(zhǔn)化研究。如姜瑞雪等[5，6]將1994年—2005年本科教材、中醫(yī)專著中有關(guān)中醫(yī)藥治療心悸的56 篇文獻(xiàn)進(jìn)行分析，將59種復(fù)合證型進(jìn)行拆分，提取相關(guān)病位、病性證素，并根據(jù)其出現(xiàn)頻次高低，將臨床證型主要歸納為心氣虛、心陰虛、心陽虛、心氣滯血瘀、痰阻心脈、心火熾盛、心血虛、水氣凌心等8種類型。后又將1 126例心悸患者的臨床癥狀、體征進(jìn)行頻次統(tǒng)計，然后依據(jù)中醫(yī)證素的計量診斷方法進(jìn)行證素辨證，運用頻次統(tǒng)計法對證素辨證的結(jié)果進(jìn)行統(tǒng)計。研究發(fā)現(xiàn)，導(dǎo)致心悸的病變，以虛為主，虛實交錯為患。此外，由于單有證素分析，不能反映證的全部，在單因素分析研究的基礎(chǔ)上，為進(jìn)一步完善辨證信息，結(jié)合現(xiàn)代科學(xué)手段，又引入“多因素分析辨證”，如吳峻豪[7]將快速型心律失?；颊叩难獕海ㄊ湛s壓、脈壓）、血脂、心肌酶譜水平、凝血水平、血尿酸水平等微觀指標(biāo)以及心悸、胸悶、胸痛、乏力、頭暈、氣促、氣短、驚慌感、失眠、苔膩、脈弦、脈滑、脈促、脈澀、脈緩中具有統(tǒng)計學(xué)意義的指標(biāo)同時納入進(jìn)行多因素Logistic回歸分析，得出心脾不足、濕停阻脈、心氣衰微、血脈瘀阻、瘀而化熱型心律失常各自獨立影響的辨證因素，從而提出規(guī)范的辨證依據(jù)，以對各證型心律失常進(jìn)行正確、科學(xué)的診斷和證明。
2 證候演變及分布規(guī)律
室性心律失常病因病機(jī)十分復(fù)雜，隨著病情的動態(tài)發(fā)展致證候分布繁雜多變，立足室性心律失常發(fā)生發(fā)展過程，從中醫(yī)辨證角度，采用現(xiàn)代技術(shù)研究探討室性心律失常證候分布，以求真正深入揭示其證候?qū)嵸|(zhì)。李鷗等[8]在對冠心病住院患者中醫(yī)證候分布特點進(jìn)行橫斷面調(diào)查時，搜集心律失?；颊?40例，經(jīng)中醫(yī)臨床信息采集系統(tǒng)分析以及篩選，其中心律失?；颊哧柼?、痰熱比例較高。岑永莊等[9]采用臨床流行病學(xué)調(diào)查方法和頻度分析方法研究冠心病心律失常的中醫(yī)分型情況時發(fā)現(xiàn)，室性早搏以心脈瘀阻和痰濁內(nèi)阻型為多見，以氣陰兩虛和心脈瘀阻型最多，傳導(dǎo)阻滯則以心陽虛為最多。尹克春等[10]采用回顧性臨床研究方法，根據(jù)相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)制定臨床觀察表，探討冠狀動脈粥樣硬化性心臟病室性心律失常臨床特點的中醫(yī)證候分布規(guī)律，發(fā)現(xiàn)中醫(yī)辨證分型從多至少排列如下：痰濁阻滯（32.5%）>血瘀氣滯（27.4%）>心脾兩虛（13.4%）>肝腎虧虛（11.6%）>水飲凌心（8.2%）>心陽不振（6.8%）。而室性快速型心律失常陰虛痰熱證>痰熱擾心證>心血瘀阻證[11]，無疑是為室性心律失常的中醫(yī)臨床辨證治療提供了參考依據(jù)。
3 辨證指標(biāo)探究
3.1 四診信息 中醫(yī)證候研究證候標(biāo)準(zhǔn)的規(guī)范化、客觀化，首先應(yīng)考慮建立證候的癥狀體征辨別體系。臨床四診信息的量化研究中醫(yī)證候研究中具有重要的價值。中醫(yī)傳統(tǒng)診斷具有一定的模糊性。而采用現(xiàn)代統(tǒng)計學(xué)方法計量診斷可提高診斷的客觀化、準(zhǔn)確度。崔爽[12]通過四診資料規(guī)范化采集，證候積分等方法，借助數(shù)據(jù)挖掘技術(shù)，發(fā)現(xiàn)心律失常常見的前20位癥狀體征是：心悸、氣短、神疲、倦怠乏力、脈虛、頭暈、胸悶、脈數(shù)、活動/勞累病重、舌淡、失眠、面白少華、苔白、口咽干燥、舌紅、心煩、納少、脈細(xì)、苔薄、自汗，并通過聚類分析，總結(jié)出7類癥候群，為臨床準(zhǔn)確辨證和治療提供客觀依據(jù)。此外，借鑒歷來經(jīng)驗，如專家調(diào)查法，可增加其中醫(yī)證候研究的準(zhǔn)確性、規(guī)范性，完善其證候客觀化信息[13]?，F(xiàn)代化辨證自20世紀(jì)80年代起逐步引入“臨床流行病學(xué)”方法，用配對病例對照法收集癥狀資料，再用判別分析法對證候進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化定量診斷（定量辨證），力求進(jìn)行半定量化、定量化、客觀化和標(biāo)準(zhǔn)化診斷研究的各種探索[14]。
為國家中醫(yī)管理局中醫(yī)心病學(xué)重點學(xué)科建設(shè)項目（No.國中醫(yī)藥發(fā)200930號） 此外，在全國范圍內(nèi)開展多中心、大樣本的流行病學(xué)研究，經(jīng)過嚴(yán)格的數(shù)理統(tǒng)計分析，立足于四診資料及客觀指標(biāo)，運用多學(xué)科交叉知識、多途徑相結(jié)合的方法，對室性心律失常的證候分布規(guī)律、證候的標(biāo)準(zhǔn)、證候的時相性、證候的本質(zhì)開展深入研究，從而制定出證候的標(biāo)準(zhǔn)化規(guī)范，建立具有相對意義的關(guān)于中醫(yī)證候的宏觀指標(biāo)，是其室性心律失常診療接軌現(xiàn)代科技的必由之路。
3.2 常用微觀指標(biāo)
3.2.1 心電圖及動態(tài)心電圖 為探討室性心律失常的心電圖診斷與中醫(yī)辨證分型間的相互關(guān)系，臨床上相當(dāng)一部分學(xué)者以心電圖作為客觀指標(biāo)，結(jié)合中醫(yī)的辨證方法，對室性心律失常患者進(jìn)行觀察研究，探索其內(nèi)在聯(lián)系和規(guī)律。如陳伯鈞等[15]將190例中醫(yī)辨證分型后的冠心病患者經(jīng)心電圖或動態(tài)心電圖檢出各種類型心律失常，發(fā)現(xiàn)各型心律失常發(fā)生率無明顯差異，但氣陰兩虛和心腎陰虛型以發(fā)生室性心律失常為主。另外，通過研究心電圖或動態(tài)心電圖變化規(guī)律，來探析其辨證價值。耿黎明等[16]在探討胸痹心痛患者QT 離散度（QTd）與中醫(yī)證型的關(guān)系時，分析具有完整心電圖和冠脈造影檢查的132例胸痹心痛患者資料時發(fā)現(xiàn)，心血瘀阻型、痰濁內(nèi)阻證患者的QTd、QT間期離散度（QTcd） 顯著延長，易發(fā)生心律失常。劉靜等[17]將267例室性心律失常病人進(jìn)行中醫(yī)證型分類，觀察中醫(yī)證型與動態(tài)心電圖、心率變異性（HRV）的相關(guān)性，發(fā)現(xiàn)HRV 時域指標(biāo)的水平與中醫(yī)證型具有相關(guān)性，可反映病情的嚴(yán)重程度。而室性心律失常的中醫(yī)證型主要為氣陰兩虛，其次為痰瘀互結(jié)，陰陽兩虛病情最為嚴(yán)重，氣滯血瘀最輕。
3.2.2 血液流變學(xué)的相關(guān)性 目前認(rèn)為血液流變特性的改變是促發(fā)室性心律失常的重要機(jī)制之一。慈書平等[18]對性別、年齡、基礎(chǔ)疾病相匹配住院患者進(jìn)行血液流變學(xué)測定，每組各30例，血液流變學(xué)正常者為對照組（A組），異常（增高）患者為研究組（B組），檢查常規(guī)12導(dǎo)聯(lián)心電圖、動態(tài)心電圖。結(jié)果B組異位心搏數(shù)、室上性早搏、室性早搏（PVS）、STT缺血性改變均較對照組增高（P
3.2.3 冠脈病變的相關(guān)性 室性心律失常的中醫(yī)證型與冠脈病變有一定的相關(guān)性，目前檢測冠脈病變最主要的指標(biāo)是冠脈造影，林敏婷[20]通過對83例經(jīng)冠狀動脈造影確診為冠心病的室性心律失常患者的中醫(yī)證候分布狀況得出：心脾兩虛型平均病變支數(shù)為2支，肝腎陰虛型平均病變支數(shù)為2.60支，水飲凌心型平均病變支數(shù)為1支；血疲氣滯型平均病變血管為2.33支；痰濁阻滯平均病變血管為2.03支。虛證以三支血管病變?yōu)橹鳎瑢嵶C以雙支血管病變?yōu)橹?。考慮與三支病變患者心功能明顯下降，組織供血不足，臨床表現(xiàn)出氣短乏力、眩暈等本虛不足的癥狀有關(guān)。目前冠狀動脈造影（CAG）被認(rèn)為是診斷冠心病的“金標(biāo)準(zhǔn)”。將其應(yīng)用于室性心律失常的研究，有助于闡明冠心病室性心律失常中醫(yī)辨證的實質(zhì)，為其中醫(yī)辨證客觀化提供有益探索。
3.2.4 其他 室性心律失常的部分中醫(yī)證型與血壓、血脂、凝血功能、心肌酶及血尿酸等單個指標(biāo)間有一定的關(guān)系。李曉芳[21]從整體入手，通過Pearson相關(guān)分析研究心律失常中醫(yī)證候與所入選指標(biāo)間的相關(guān)關(guān)系。發(fā)現(xiàn)年齡、脈壓、血尿酸、總膽固醇（TC）、低密度脂蛋白膽固醇（LDLC）、高密度脂蛋白膽固醇（HDLC）、載脂蛋白（apoB）、凝血酶原時間（PT）、部分活化凝血酶原時間（APTT）、國際標(biāo)準(zhǔn)化比值（INR）、Fib、肌酸激酶同工酶（CKMB）及高血壓病史這13項入選指標(biāo)與中醫(yī)證候的不同有總體相關(guān)。并與中醫(yī)各證候進(jìn)行多項多元Logistic回歸分析，結(jié)果表明，APTT、FIB、CKMB、apoB對診斷心陽不振型有重要意義；APTT、Fib、脈壓對診斷氣陰兩虛型有重要意義；LDLC、CKMB、apoB對診斷痰火擾心型有重要意義；LDLC、INR、Fib、CKMB、apoB、PT、APTT對診斷心血瘀阻型有重要意義。
4 問題與展望
目前有關(guān)心悸與室性心律失常的中醫(yī)證候研究均取得了諸多成果，但同時也存在一些問題與欠缺。最突出表現(xiàn)在于臨床缺乏統(tǒng)一的辨證分型標(biāo)準(zhǔn)和證候診斷“金標(biāo)準(zhǔn)”以及相關(guān)連系度研究欠缺。由于辨證診斷標(biāo)準(zhǔn)不明確，導(dǎo)致研究結(jié)論可信度和可重復(fù)性不高，相關(guān)研究的可比性差，難以進(jìn)行深層次的分析，嚴(yán)重制約了研究成果的推廣和相互交流，阻礙了該病證的進(jìn)一步深入研究。建議在加強(qiáng)病證結(jié)合、宏觀微觀結(jié)合的基礎(chǔ)上，開展大范圍、多中心、大樣本臨床研究，加強(qiáng)心悸與室性心律失常間的病證聯(lián)系，通過心悸（室性心律失常）客觀化指標(biāo)的臨床驗證，并有效地組合各類有效指標(biāo)，分別針對心悸（室性心律失常）建立一套比較規(guī)范的癥狀和證候診斷標(biāo)準(zhǔn)，以期使中醫(yī)的癥狀和證候診斷標(biāo)準(zhǔn)達(dá)到一定程度上的統(tǒng)一，使其各種臨床或?qū)嶒炑芯拷Y(jié)果具有有效性、科學(xué)性，從而提高中醫(yī)學(xué)科研領(lǐng)域的效率，加強(qiáng)中醫(yī)病證結(jié)合的研究。
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